Фьючерсы: базис ближнего контракта

На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Базисы сентябрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов накануне экспирации вновь показали нестабильную динамику продвижения к нулевой отметке вдоль линии «справедливых» цен. Резкие колебания в последний день по базисам поставочных контрактов связаны, в том числе, с принудительным закрытием позиций по клиентским счетам, где выход на поставку не предусмотрен условиями брокера.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Новый импульс стремительного роста рынка в конце минувшей недели в день экспирации поставочных контрактов привел к взрывному росту оборотов наиболее ликвидных контрактов фондовой  секции, которые обновили свои квартальные, а то и годовые максимумы. Не стали исключением в этой рекордной активности площадки расчетных фьючерсов на доллар США и золотую тройскую унцию.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первой половине сентября в целом сохранилось прежнее соотношение позиций в наиболее ликвидных фьючерсных контрактах между группами участников торгов, лишь только фьючерс на акции Сбербанка, оставаясь лидером симпатий частных трейдеров, заметно утратил долю позиций этой группы. Тем временем институциональные клиенты установили доминирование во всех иных рассматриваемых контрактах, которое наиболее ощутимо проявилось в позициях фьючерсов на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.         

Стремительный рост рынка в конце минувшей недели (+7.9%) получил широкую поддержку в динамике открытых позиций в новом декабрьском контракте на индекс RTS (+472.6%), величина которых составляет уже 73% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского контракта. Динамика Long / Short Ratio накануне экспирации показала настойчивые покупки частных трейдеров и активные продажи юридических лиц, которые сместили баланс позиций ближе к нейтральным значениям.

В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 158,480 пунктов. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 419,572 контрактов, что составляет около 50% среднего значения OI за последний месяц.

Подъем на площадке рублевого контракта на индекс ММВБ выглядел не столь впечатляюще (+4.0%), равно как и переход в новый декабрьский фьючерс, который к концу минувшей недели едва набрал 15% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского контракта. Любопытно, что, несмотря на масштабное закрытие позиций, баланс Long / Short Ratio фактически сохранился на уровнях предыдущей недели.

В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 153,741 пунктов. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 11,526 контрактов, что составляет около 28% среднего значения OIза последний месяц.

Впечатляющий рост в день экспирации (+4.1%) на площадке фьючерса на акции Газпром поддержал переход в новый декабрьский контракт, величина открытых позиций в котором возросла до 75% от среднего значения за последний месяц истекающего фьючерса. Традиционно в неделю экспирации по данным Long / Short Ratio можно оценить лишь баланс новых позиций, который вновь подтверждает доминирование «лонга» в группе частных трейдеров против преимущественно коротких позиций юридических лиц.

В пятницу 14 сентября расчетная цена фьючерсного контракта составила 17,016 рублей. На экспирацию этого поставочного фьючерса вышли 149,076 контрактов, что составляет около 35% среднего значения OI за последний месяц.

Вновь выступив слабее рынка (+3.2%), фьючерс на акции Сбербанка тем не менее показал наиболее уверенный переход в новый декабрьский контракт, величина открытых позиций которого к концу минувшей недели составляла уже 84% от среднего значения за последний месяц сентябрьского фьючерса. Баланс позиций Long / Short Ratio в новом контракте, как мы видим, расположен гораздо ближе к нейтральным значениям, хотя и сохраняет прежние предпочтения в группах участников торгов.

В пятницу 14 сентября расчетная цена фьючерсного контракта составила 9,714 рублей. На экспирацию этого поставочного фьючерса вышли 262,602 контрактов, что составляет около 36% среднего значения OI за последний месяц.

Стремительное падение курса доллара к рублю в условиях активного роста российского фондового рынка (-3.6%) стало неблагоприятным фоном для перехода в новый декабрьский контракт на эту валютную пару, прирост OI в котором собрал лишь половину утраченных за эти дни позиций, достигнув 71% от среднего значения за последний месяц сентябрьского фьючерса. Накануне экспирации динамика Long / Short Ratio показала мощные распродажи малочисленной группы частных трейдеров, поддержанные доминирующими покупками юридических лиц.

В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 30,682 рублей. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 353,352 контрактов, что составляет около 15% среднего значения OI за последний месяц.

Новый импульс роста котировок на площадке контракта на золотую тройскую унцию (+1.8%), ускорил переход в декабрьский контракт, прирост позиций которого с лихвой перекрыл утраченные позиции сентябрьского фьючерса и вывел величину OI на уровень 88% от его среднего значения за последний месяц. Изменения в балансе Long / Short Ratio показали очередную серию покупок в рамках «стратегического лонга» малочисленной публики на фоне традиционно стабильного  баланса позиций институциональных клиентов.

В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 1,767.25 долларов за тройскую унцию. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 27,724 контрактов, что составляет около 20% среднего значения OI за последний месяц.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

В динамике исторической волатильности повторился сценарий предыдущей недели, когда первоначальное снижение 20-дневных серий обернулось затем мощным подъемом на фоне стремительного роста рынка в последние дни, сформировав новый диапазон фондовой секции: от 20% HV фьючерса на индекс ММВБ до 31% HVфьючерса на индекс RTS. HV фьючерса на доллар США в эти дни столь же стремительно вознеслась на уровень 12%.

Торговая активность в новых декабрьских сериях пока оставляет желать лучшего, и представлена зачастую расчетными значениями биржи. Вот почему реакция подразумеваемой волатильности (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции на стремительный рост рынка была не всегда адекватна в новом диапазоне значений от 23% IV серии Газпром до 29% IV серии индекса РТС. Стремительное снижение курса доллара в эти дни расширило диапазон колебаний IV деска фьючерса на доллар США до 13%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Торговая активность в опционных сериях индекса RTS и Сбербанка накануне экспирации ощутимо возросла. В то же время, обороты стагнирующих опционных серий Газпрома, равно как и опционной площадки фьючерса на доллар США встречали экспирацию без особого энтузиазма, хотя и оставались в эти дни выше среднего значения за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.        

Премии центральных Straddleновых декабрьских серий начали свой путь с низкого старта, обновляя исторические минимумы относительно предыдущих квартальных серий. Между тем уровни премий фондовой секции заметно различались: так премии серий индекса РТС и Сбербанка едва преодолели уровень 12%, а премии серии Газпром торговались уже ниже 10%. Неустойчивое равновесие премий Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США в эти дни располагалось в диапазоне 4% - 5% от величины центрального страйка. Стоит отметить, что торговая активность в новых декабрьских сериях оставляет желать лучшего, в связи с чем многие премии представлены пока лишь расчетными значениями биржи.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.               

Опционный деск серии RTS-9.12 исполнение 17.09.2012

Обороты опционных серий индекса RTS накануне экспирации продолжали нарастать, более чем в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц. В соотношении по объемам торгов с небольшим перевесом доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 112%). В динамике баланса Long / Short Ratio активные продажи публикой опционов CALL были поддержаны доминирующими покупками юридических лиц.

Накануне экспирации сентябрьской серии индекса RTS лидером по динамике открытого интереса с обеих сторон опционного деска стал 150,000 страйк. Причем если на стороне CALL преобладало частичное закрытие позиций «в деньгах», то на стороне PUT активно открывались новые позиции в ближайших страйках «вне денег». В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 158,480 пунктов, что соответствует величине выплат чуть менее 3 млрд. руб. Таким образом, экспирация состоялась ощутимо выше минимума функции Payroll, ожидающего дату истечения около145,000 страйка. При этом накануне экспирации в центральном 160,000 страйке индекс силы опционных позиций находился на уровне 65%. Это означает, что величина опционных позиций «в деньгах» и «на деньгах», способная оказать влияние на динамику базисного актива, составляла 65% от текущего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии GAZR-9.12 исполнение 14.09.2012

Обороты стагнирующих опционных серий Газпром игнорировали приближение экспирации, хотя и сохранились на уровне более чем в полтора раза выше невзрачного среднего значения за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 36%). А вот динамика баланса Long / Short Ratio в неделю экспирации квартальной серии не имеет смысла, поскольку изменения в балансе в эти дни обусловлены исключительно истечением позиций ближней серии, которые, имея наибольший вес, просто выбывают из расчетов совокупных значений.

Накануне экспирации сентябрьской серии Газпром скудные обороты прошли без явных лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. В пятницу 14 сентября расчетная цена фьючерсного контракта составила 17,016 пунктов, что соответствует скромной величине выплат около 28 млн. руб. Таким образом, экспирация состоялась выше минимума функции Payroll, ожидающего дату истечения в диапазоне 15,500 – 16,000 страйков. При этом накануне экспирации в 17,000 страйке индекс силы опционных позиций находился на уровне 27%. Это означает, что величина опционных позиций «в деньгах» и «на деньгах», способная оказать влияние на динамику базисного актива, составляла 27% от текущего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии SBRF-9.12 исполнение 14.09.2012

Скудные обороты опционных серий Сбербанка накануне экспирации ощутимо возросли, более чем в три раза превысив невзрачное среднее значение за последний месяц. В соотношении по объемам торгов с большим перевесом доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 301%). Между тем динамика Long / Short Ratio в неделю экспирации квартальной серии не имеет смысла, поскольку изменения в балансе в эти дни обусловлены исключительно истечением позиций ближней серии, которые, имея наибольший вес, просто выбывают из расчетов значений по деску в целом.

Накануне экспирации сентябрьской серии Сбербанка повышенные обороты прошли без явных лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. В пятницу 14 сентября расчетная цена фьючерсного контракта составила 9,714 пунктов, что соответствует скромной величине выплат около 17 млн. руб. Таким образом, экспирация состоялась вблизи минимума функции Payroll, ожидающего дату истечения в диапазоне 9,250 – 9,500 страйков. При этом накануне экспирации индекс силы опционных позиций в 9,750 страйке находился на уровне 11%. Это означает, что величина опционных позиций «в деньгах» и «на деньгах», способная оказать влияние на динамику базисного актива, составляла лишь 11% от текущего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии Si-9.12 исполнение 17.09.2012

Опционные серии фьючерса на доллар США встречали экспирацию без особого энтузиазма, показав обороты чуть выше среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 55%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio в последние дни до истечения ближней серии были незначительны.

Накануне экспирации сентябрьской серии фьючерса на доллар США лидерами по динамике открытого интереса стали 30,750 страйк на стороне PUT, который вышел «в деньги», и 31,500 страйк на стороне CALL, что вполне соотносится со стремительным снижением курса доллара в течение минувшей недели. В понедельник 17 сентября цена исполнения фьючерсного контракта составила 30,682 пунктов, что соответствует скромной величине выплат около 80 млн. руб. Как мы видим, экспирация состоялась существенно ниже минимума функции Payroll, ожидающего ее в районе 32,000 страйка. При этом накануне экспирации в 30,750 страйке индекс силы опционных позиций находился на уровне 12%. Это означает, что величина опционных позиций «в деньгах» и «на деньгах», способная оказать влияние на динамику базисного актива, составляла лишь 12% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Как мы отмечали ранее, столь низкие значения не могут служить ориентиром и не имеют прогностической ценности.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В начале сентября баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов изменился. И вновь основные перемены развернулись в сериях Газпром, где продолжалось снижение доли частных трейдеров, которое после экспирации сентябрьской серии охватило позиции с обеих сторон опционного деска  – как в опционах CALL, так и PUT. В остальном баланс позиций близок к значениям предыдущих периодов.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, Газпром, Сбербанк, доллар США) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.          

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.