На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценка базисов наиболее ликвидных фьючерсных контрактов приведена относительно базиса фьючерса на доллар США (Si), который является своеобразным «бенчмарком» и наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен (без учета дивидендных выплат), поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе его значений.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Формирование границ нового диапазона консолидации фондового рынка проходило на скромных оборотах наиболее ликвидных контрактов фондовой секции, которые большую часть недели (за исключением подъема в понедельник 24 июня) оставались ниже своих средних значений. Всплеск торговой активности фьючерса на доллар США также пришелся на понедельник, а контракт на золотую тройскую унцию показал максимальные обороты в пятницу 28 июня.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

По итогам июня подтвердилось существенное сокращение и без того малой доли частных трейдеров в структуре открытого интереса фьючерсов на индексы РТС и ММВБ, связанное с интенсивным ростом открытых позиций институциональных участников (юридических лиц), которые доминируют теперь во всех рассматриваемых фьючерсных контрактах, за исключением фьючерса на акции Сбербанка.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Нетто-позиции являются расчетной величиной на основе информации об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам. Положительные значения нетто-позиции отражают преобладание «длинных» позиций в группе, отрицательные – «коротких». Нетто-позиции группы институциональных участников (юридических лиц) являются зеркальными (противоположными) относительно нетто-позиций частных трейдеров (физических лиц).

В то время как импульс даунтренда затерялся в новом диапазон консолидации (+2.0%), часть позиций в сентябрьском фьючерсе на индекс РТС была закрыта (-4.3%), величина которых, тем не менее, остается выше средних значений OI за последний месяц июньского фьючерса. В это время частные трейдеры использовали ситуацию для агрессивного наращивания netto-long позиций в надежде поймать «дно» в преддверии разворота.

Консолидация сентябрьского фьючерса на индекс ММВБ (+2.2%) также обернулась для него закрытием части позиций (-5.1%), величина которых остается в 2.6 раза выше средних значений OI за последний месяц июньского контракта. Скромные netto-long позиции частных трейдеров в этом контракте символически возросли.

Дважды обновив в течение недели годовой минимум, сентябрьский фьючерс на акции Газпрома, тем не менее, оставался в русле общей динамики, формируя диапазон консолидации (+0.8%), с переменным успехом продолжая набирать позиции (+2.6%), величина которых достигла 81% от средних значений OI за последний месяц июньского фьючерса. Частные трейдеры по-прежнему удерживают внушительный netto-long против тренда.

Оставаясь в русле общей динамики фондового рынка (+2.1%), сентябрьский фьючерс на акции Сбербанка получил наиболее существенный отток открытых позиций (-8.7%), величина которых снизилась до 78% средних значений OI за последний месяц июньского контракта. Напомним, что в отличие от других площадок, на протяжении всего даунтренда частные трейдеры удерживают здесь netto-short позицию, которая в эти дни, несмотря на снижение OI в целом, получила новое подкрепление.

Курс доллара США к рублю впервые за последнее время вернулся к равновесному состоянию и сформировал нейтральный, хотя и достаточно волатильный, диапазон консолидации (-0.0%). Вместе с тем угасший прежний импульс и здесь обернулся сокращением позиций в сентябрьском контракте (-2.8%), величина которых остается на треть ниже средних значений OI за последний месяц июньского фьючерса. «Стратегический long» частных трейдеров между тем находится на минимальном уровне за этот год.

Импульсное развитие даунтренда (-6.1%) благотворно отразилось на динамике открытых позиций сентябрьского контракта на золотую тройскую унцию, величина которых ощутимо возросла (+19.9%), почти на четверть превысив средний уровень OI за последний месяц июньского фьючерса. Частные трейдеры при этом продолжали наращивать netto-long позиции против тренда.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Пока рынок, сдержанно обновив годовой минимум, замер в диапазоне консолидации, историческая волатильность фондовой секции показала полный спектр разнонаправленной динамики (от -1.4% до +1.1%), расширив границы диапазона наблюдаемой группы: от 20% HV фьючерса на индекс ММВБ до 31% HV фьючерса на акции Сбербанка. Волатильность фьючерса на доллар США между тем оставалась на повышенном уровне: около 12% HV в расчете для 20-дневных серий значений.

Стремительное сокращение торговой активности в сентябрьских сериях и затухающий рыночный импульс обусловили снижение подразумеваемой волатильность (IV) центральных страйков (ATM) (от -0.2% до -5.5%), а также ощутимое сужение диапазона наблюдаемой группы: от 28% IV серий индекса РТС до 30% IV серии Сбербанка. Торгуемая волатильность сентябрьской серии фьючерса на доллар США продолжала нарастать и превысила 12% IV.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Обороты ведущих опционных десков продолжали снижаться или же стагнировали, не подавая признаков восстановления. Так объемы опционных серий индекса РТС оказались на треть ниже среднего уровня, обороты других десков едва дотянули до половины невзрачных средних значений предыдущих недель.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Рыночная динамика и снижение торговой активности предопределили снижение премий центральных Straddle сентябрьских серий фондовой секции, которые к концу минувшей недели подступили к уровню 11% от величины ATM страйка или даже преодолели его, продвигаясь в средней части исторического диапазона. Премии Straddle ATM сентябрьской серии фьючерса на доллар США между тем возросли до 4.5% от величины центрального страйка, подступив к верхней границе диапазона премий предыдущих квартальных серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Нетто-позиции частных трейдеров являются расчетной величиной на основе информации об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам. Положительные значения нетто-позиции отражают преобладание «длинных» позиций в группе, отрицательные – «коротких». Нетто-позиции группы институциональных участников (юридических лиц) являются зеркальными (противоположными) относительно нетто-позиций частных трейдеров, и поэтому не отображены на диаграммах. Нетто-позиции опционных десков приводятся раздельно для опционов CALL и PUT.

Серия RTS-9.13 исполнение 15.07.2013 Серия RTS-9.13 исполнение 16.09.2013

Обороты опционных серий индекса РТС продолжали снижаться, и были на треть ниже среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 78%), среди которых лидировали по динамике открытых позиций в ближайшей июльской серии 120000, 125000 и 135000 страйки, а также 120000 страйк на стороне PUT. Netto позиции за минувшую неделю изменились незначительно: частные трейдеры по-прежнему сохраняют внушительный netto-longна стороне CALL. Сценарий июльской экспирации вблизи точки минимальных выплат Payroll в диапазоне 125000 - 130000 страйков пока скромно поддержан опционными позициями на уровне 12% OI базисного фьючерсного контракта.

Серия GAZR-9.13 исполнение 12.07.2013 Серия GAZR-9.13 исполнение 13.09.2013

Среднедневные обороты опционного деска Газпрома также продолжали сокращаться, и были уже почти вдвое ниже слабого среднего уровня предыдущих недель. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов вновь доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 72%), хотя в наиболее активной ближней июльской серии лидировал по динамике открытых позиций 11000 страйк на стороне PUT. Netto позиции сохранили близкие к нейтральным значения на стороне PUT, тогда как на стороне CALL частные трейдеры сформировали netto-long. Ожидания июльской экспирации в диапазоне 11000 - 11500 страйков по сценарию минимальных выплат Payroll основаны на крайне слабых опционных позициях, величина которых составляет менее 6% OI базисного фьючерсного контракта.

Cерия SBRF-9.13 исполнение 12.07.2013 Cерия SBRF-9.13 исполнение 13.09.2013

После драматичного снижения более чем втрое обороты деска Сбербанка не подавали признаков восстановления, составляя менее половины невзрачных средних значений за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок вновь доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 177%), без значимых лидеров по динамике открытых позиций в отдельных страйках. Netto позиции частных трейдеров изменились незначительно, придерживаясь нейтральных значений с обеих сторон деска. Прогноз июльской экспирации в диапазоне 9500 - 9750 страйков по сценарию минимальных выплат функции Payroll основан на весьма скудных позициях этой части деска, которые составляют около 5% OI базисного фьючерсного контракта.

Опционный деск серии Si-9.13 исполнение 16.09.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Дальнейшее сокращение оборотов деска фьючерса на доллар США обернулось величиной чуть более половины невзрачных средних объемов последнего месяца. По итогам немногочисленных сделок на этот раз доминировали опционы PUT(PCR by Volume за неделю 128%), большая часть которых неожиданно пришлась на июньскую серию 2014 года, тогда как в ближайшей июльской серии лидировали по динамике открытого интереса 34250 и 34500 страйки на стороне CALL. Частные трейдеры в целом сохранили нейтральность netto позиций с обеих сторон деска. Ожидания экспирации в диапазоне 32750 – 33000 страйков по сценарию минимальных выплат Payroll здесь также основаны пока на крайне скромных позициях, едва дотягивающих до 2% OI базисного фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

По итогам июня структура открытого интереса ведущих опционных десков несколько изменилась: возросла доля частных трейдеров на стороне CALL опционного деска индекса РТС, и перераспределилась на деске Сбербанка, где снижение доли на стороне CALL было сопоставимо с ростом на стороне PUT. В целом же доли частных трейдеров и институциональных участников на рассматриваемых десках по-прежнему сопоставимы.

Oтличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (РТС, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

01.07.2013