На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценка базисов наиболее ликвидных фьючерсных контрактов приведена относительно базиса фьючерса на доллар США (Si), который является своеобразным «бенчмарком» и наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен (без учета дивидендных выплат), поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе его значений.

Между тем состояние бэквордации является традиционным для других рассматриваемых июньских контрактов, отражая их стоимость с поправкой на величину дивидендных выплат, которые приходятся на этот период. При этом бэквордация индексных контрактов корректируется после прохождения даты закрытия реестра каждой компании, чьи акции входят в состав индекса, с учетом величины дивидендов и веса акции в индексе.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции после неизбежного спада в праздничный день на ведущих зарубежных площадках во второй половине недели вновь поднялись выше средних значений за последний квартал. Вместе с ними заметно оживилась в эти дни торговая активность на площадках фьючерса на доллар США и золотую тройскую унцию.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

По итогам мая существенно сократилась доля частных трейдеров в структуре открытого интереса контрактов на акции Газпрома, Сбербанка, а также индекса РТС, уступив первенство институциональным участникам (юридическим лицам), которые доминируют теперь во всех рассматриваемых фьючерсных контрактах.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Нетто-позиции являются расчетной величиной на основе информации об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам. Положительные значения нетто-позиции отражают преобладание «длинных» позиций в группе, отрицательные – «коротких». Нетто-позиции группы институциональных участников (юридических лиц) являются зеркальными (противоположными) относительно нетто-позиций частных трейдеров (физических лиц).

В то время как серия новых минимумов обозначила потенциал локального даунтренда (-4.6%), июньский фьючерс на индекс РТС стремительно набирал новые позиции (+26.4%), обновляя свой исторический максимум! Позиции нового сентябрьского контракта тем временем также возросли и составили 8% от средней величины OI за последний месяц июньского фьючерса. Частные трейдеры по итогам недели активно фиксировали short и опережающими темпами формировали нетто-long позиции против основного рыночного импульса.

Снижение рублевого индекса и фьючерса на него было в эти дни более сдержанным (-2.9%), что вновь способствовало внушительному приросту позиций (+57.5%). Величина OI сентябрьского фьючерса на индекс ММВБ составляет 3% от средних значений за последний месяц истекающего контракта и вряд ли серьезно возрастет до последних дней его обращения. Основной прирост позиций за эти дни вновь пришелся на институциональных участников, которые опережающими темпами наращивали нетто-long.

Базисный актив и фьючерс на акции Газпрома вновь разыграли собственный сценарий, устояв в эти дни и закрыв неделю ростом против широкого рынка (+2.0%), потеряв на этом малую часть позиций (-2.5%). Позиции нового сентябрьского контракта за этот период не показали значимого роста, составляя 7% от средней величины OI за последний месяц июньского фьючерса. Изменения нетто-позиций за неделю затронули беспрецедентный нетто-long частных трейдеров, который был частично сокращен.

Дальнейшее развитие локального даунтренда (-4.1%) не смогло привлечь новых сторонников на площадке фьючерса на акции Сбербанка, где в эти дни продолжилась ликвидация позиций (-6.6%). Прирост OI сентябрьского фьючерса лишь на четверть компенсировал эти потери, составив по итогам недели 8% от средних значений за последний месяц истекающего контракта. Частные трейдеры продолжали активно наращивать long на падающем рынке, сокращая тем самым свою крупную нетто-позицию на стороне short.

Курса доллара США к рублю наконец отозвался на динамику отечественного фондового рынка внушительным ростом (+1.8%), при поддержке новых позиций в июньском контракте на эту валютную пару (+7.0%). Между тем позиции нового сентябрьского контракта за этот период сократились, составив 10% от средней величины OI за последний месяц июньского фьючерса, что крайне мало для валютного контракта, учитывая оставшийся период до экспирации. В эти дни частные трейдеры решительно сокращали «стратегический long» и наращивали short, выправляя тем самым прежнюю экстремальную нетто-позицию.

Оставаясь в стадии консолидации после предыдущего снижения (+0.7%), июньский контракт на золотую тройскую унцию показал символический отток позиций (-1.7%), связанный вероятно с переходом в новый сентябрьский фьючерс, величина OI которого за последнюю неделю ощутимо возросла и составила уже 25% от средних значений за последний месяц истекающего контракта. При этом баланс нетто-позиций разменял еще одну неделю без значимых изменений.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Череда новых минимумов локального даунтренда отразилась на динамике исторической волатильности фондовой секции (с поправкой на сглаженные средние значения) несколько противоречиво (от -1.7% до +2.7%), сформировав новые границы диапазона наблюдаемой группы: от 26% HV фьючерса на индекс ММВБ до 32% HV фьючерса на акции Сбербанка. Волатильность фьючерса на доллар США между тем снизилась до 7% в расчете для 20-дневных серий значений.

Гораздо острее реагировала на новые попытки снижения рынка подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) июньских серий (от +1.4% до +5.9%), расширив диапазон наблюдаемой группы: от 24% IV серии индекса РТС до 34% IV серии Газпрома. В отличие от фондовой секции, торгуемая волатильность июньской серии фьючерса на доллар США сохранилась на прежнем уровне - около 9.5% IV.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Интрига развития рыночного импульса на короткой дистанции до экспирации июньской серии не стала катализатором активности на опционных десках, обороты которых сохранились или же показали незначительную динамику вблизи средних значений за последний месяц. Лишь обороты деска фьючерса на доллар США продолжали восстанавливаться, показав результат более чем вдвое выше невзрачного среднего уровня последних недель.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Динамика премий центральных Straddle июньских серий фондовой секции вновь была скорректирована ростом волатильности, в результате которого они колебались в прежних границах: 4.5% - 5.5% от величины ATM страйка, что соответствует средней части диапазонов предыдущих квартальных серий. В то же время премии Straddle ATM деска фьючерса на доллар США смогли продвинуться вниз, достигнув 1.6% от величины центрального страйка, что также соответствует средней части диапазона премий предыдущих квартальных серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Нетто-позиции частных трейдеров являются расчетной величиной на основе информации об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам. Положительные значения нетто-позиции отражают преобладание «длинных» позиций в группе, отрицательные – «коротких». Нетто-позиции группы институциональных участников (юридических лиц) являются зеркальными (противоположными) относительно нетто-позиций частных трейдеров, и поэтому не отображены на диаграммах. Нетто-позиции опционных десков приводятся раздельно для опционов CALL и PUT.

Серия RTS-6.13 исполнение 17.06.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса РТС сохранились на уровне предыдущей недели, что немногим выше средних значений за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 82%), среди которых лидировали по динамике открытого интереса 135000 и 140000 страйки, а также 135000 страйк на стороне PUT. Судя по динамике нетто-позиций, частные трейдеры выступили с «бычьим» сантиментом, опережающими темпами наращивая long на стороне CALL и short на стороне PUT. Сценарий экспирации по ожиданиям минимальных выплат Payroll июньской серии в диапазоне 135000 - 140000 страйков сохранил серьезную поддержку опционных позиций на уровне 30% OI базисного фьючерсного контракта.

Серия GAZR-6.13 исполнение 14.06.2013

Обороты опционного деска Газпрома оставались вблизи прежних значений, что немногим ниже слабого среднего уровня предыдущих недель. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов вновь доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 37%), хотя по динамике открытого интереса лидировал 11500 страйк на стороне PUT. Частные трейдеры восстановили нетто-long на стороне CALL до исторического максимума, сохранив в целом нейтральные позиции на стороне PUT. Ожидания июньской экспирации в диапазоне 12000 - 12500 страйков по сценарию минимальных выплат Payroll пока не получили ощутимой поддержки опционных позиций, величина которых в этих страйках составляет не более 12% текущего уровня OI базисного фьючерсного контракта.

Cерия SBRF-6.13 исполнение 14.06.2013

После небольшого всплеска активности на предыдущей неделе обороты деска Сбербанка вернулись к средним значениям за последний месяц. В структуре по объему торгов заметно доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 120%), среди которых лидером по динамике OI стал 10000 страйк. Нетто-позиции частных трейдеров с обеих сторон деска вновь оставались вблизи нейтральных значений. Прогноз июньской экспирации в диапазоне 10000 - 10250 страйков по сценарию минимальных выплат функции Payroll пока не находит подтверждения в скромных позициях этой части деска, которые составляют всего около 15% OI базисного фьючерсного контракта.

Опционный деск серии Si-6.13 исполнение 17.06.2013

Обороты деска фьючерса на доллар США продолжали восстанавливаться, показав результат более чем вдвое выше невзрачного среднего уровня за последний месяц. По объемам торгов вновь доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 42%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. По итогам недели мы вновь увидели сбалансированные с обеих сторон деска нетто-позиции без значимых изменений. Ожидания экспирации в диапазоне 31250 – 31500 страйков по сценарию минимальных выплат Payroll остаются без поддержки опционных позиций, едва дотягивающих до 3% величины OI базисного фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

По итогам мая основным изменением в структуре открытого интереса стало ощутимое сокращение позиций частных трейдеров с обеих сторон опционного деска фьючерса на акции Газпром. В целом же доли частных трейдеров и институциональных участников на рассматриваемых десках по-прежнему сопоставимы.

Oтличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (РТС, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

03.06.2013