На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценка базисов наиболее ликвидных фьючерсных контрактов приведена относительно базиса фьючерса на доллар США (Si), который является своеобразным «бенчмарком» и наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе его значений.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции (за исключением фьючерсов на акции Сбербанка) за неделю экспирации показали хороший подъем и обновили свои квартальные максимумы. Не стали исключением также фьючерсы на золотую тройскую унцию и доллар США, объемы которых в эти дни также достигли максимальных значений за последний квартал.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первой половине марта соотношение позиций двух групп участников торгов в целом оставалось прежним. Традиционно основными фигурантами фьючерсных позиций выступают институциональные клиенты (юридические лица), которые доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Экспирация мартовских контрактов на индекс РТС проходила в нейтральных условиях формирования нового диапазона консолидации (+0.1%), создав благоприятный фон для переноса позиций в новый, июньский фьючерс, где их величина к концу минувшей недели составляла 88% от средних значений OI за последний месяц истекающего контракта. Динамика Long / Short Ratio по итогам недели показала, что баланс позиций обеих групп участников торгов в процессе перехода в новых контракт остался прежним.

В пятницу 15 марта цена исполнения мартовского фьючерсного контракта составила 154978 пунктов. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 232050 контрактов, что составляет около 31% среднего значения OI за последний месяц.

Несмотря на нейтральный рыночный фон (-0.5%), перенос позиций мартовского фьючерса на индекс ММВБ оказался даже хуже ожиданий: величина открытых позиций в новом июньском контракте к концу минувшей недели едва поднялась до 19% от средних значений OI за последний месяц. Изменения в балансе Long / Short Ratio при таком низком уровне перехода являются малозначимыми.

В пятницу 15 марта цена исполнения мартовского фьючерсного контракта составила 150880 пунктов. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 13350 контрактов, что составляет около 48% среднего значения OI за последний месяц.

В противофазе к широкому рынку прежний лидер даунтренда – фьючерс на акции Газпром – неожиданно показал уверенный рост (+7.8%), который был поддержан активным переносом позиций в новый июньский контракт, где их величина к концу недели даже превысила средний уровень OI за последний месяц мартовского фьючерса. При этом динамика Long / Short Ratio отобразила резкую перемену сантимента: в июньском контракте частные трейдеры заняли преимущественно «короткие» позиции против доминирующего лонга юридических лиц.

В четверг 14 марта расчетная цена мартовского контракта составила 14217 рублей. На экспирацию этого поставочного фьючерса вышли 265420 контрактов, что составляет около 37% среднего значения OI за последний месяц.

Оставаясь в границах прежнего диапазона консолидации (-1.3%), фьючерс на акции Сбербанка в целом продолжал терять позиции, поскольку величина их в новом июньском контракте составила всего 75% от средних значений за последний месяц истекающего фьючерса. Изменения в балансе Long / Short Ratio за неделю были обусловлены агрессивными продажами институциональных участников при поддержке сдержанных покупок доминирующей в этом контракте публики.

В четверг 14 марта расчетная цена мартовского контракта составила 10497 рублей. На экспирацию этого поставочного фьючерса вышли 151484 контрактов, что составляет около 22% среднего значения OI за последний месяц.

Нейтралитет российского фондового рынка сохранил прежний курс доллара относительно рубля (-0.2%), что позволило совершить спокойный перенос позиций в новый июньский контракт, величина позиций которого к закрытию недели уже достигла средних значений OI за последний месяц предыдущего фьючерса. Судя по балансу позиций Long / Short Ratio, частные трейдеры сохранили сантимент «стратегического лонга» и в новом контракте.

В пятницу 15 марта цена исполнения мартовского фьючерсного контракта составила 30716 рублей. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 584540 контрактов, что составляет около 25% среднего значения OI за последний месяц.

Пока мировые цены на золотую тройскую унцию предпринимали слабые попытки выхода вверх из нового диапазона консолидации (+0.9%), на площадке срочного рынка состоялся эффективный перенос позиций в новый июньский контракт, где их величина даже немного превысила средний уровень OI мартовского фьючерса. При этом баланс позиций Long / Short Ratio июньского контракта не показал значимых отличий от прежних значений.

В пятницу 15 марта цена исполнения мартовского фьючерсного контракта составила 1593,25 долларов за тройскую унцию. На экспирацию этого расчетного фьючерса вышли 38560 контрактов, что составляет около 27% среднего значения OI за последний месяц.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Развитие диапазона консолидации на площадках фондовой секции и переход на новые июньские контракты способствовали общему снижению исторической волатильности (HV от -1.0% до -3.0%) в новом диапазоне наблюдаемой группы от 11% HV фьючерса на индекс ММВБ до 20% HV фьючерса на акции Газпром. Волатильность фьючерса на доллар США между тем продолжала нарастать и достигла 8.6% в расчете для 20-дневной серии значений.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) новых июньских серий наиболее ликвидных десков фондовой секции оказалась выше значений истекающих серий (от +1.6% до +4.4%), а новый диапазон IV наблюдаемой группы лежит в границах от 21% серии индекса РТС до 24% серии Сбербанка. Торгуемая волатильность новой июньской серии фьючерса на доллар США поднимаясь в отдельные дни выше 8% IV.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

За неделю экспирации мартовской серии торговая активность на ведущих опционных десках заметно возросла. Обороты лидера рынка - опционных серий индекса РТС - на 20% превысили среднее значение за последний месяц, опционных серий Сбербанка - на треть, а на деске Газпрома - без малого вдвое превысили средний уровень предыдущих недель. Торговая активность на деске фьючерса на доллар США также возросла, более чем в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle новых июньских серий фондовой секции стартовали на нижней границе диапазона предыдущих квартальных серий, или же вовсе обновляли исторические минимумы на уровне 9% от величины ATM страйка. Премии Straddle ATM на деске фьючерса на доллар США также обновили свои исторические минимумы, составив 3% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Нетто-позиции частных трейдеров являются расчетной величиной на основе информации об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам. Положительные значения нетто-позиции отражают преобладание «длинных» позиций в группе, отрицательные – «коротких». Нетто-позиции группы институциональных участников (юридических лиц) являются зеркальными (противоположными) относительно нетто-позиций частных трейдеров, и поэтому не отображены на диаграммах. Нетто-позиции опционных десков приводятся раздельно для опционов CALL и PUT.

Опционный деск серии RTS-6.13 исполнение 15.04.2013

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.03.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке. Интерпретация нового показателя «Нетто-позиции частных трейдеров» приведена во вступительной части этого раздела.

Неделя экспирации мартовской серии для опционных серий индекса РТС была ознаменована новым всплеском оборотов, которые на 20% превысили среднее значение за последний месяц. В структуре по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 75%). Изменения нетто-позиции частных трейдеров за минувшую неделю во многом обусловлены выбытием из базы расчетов позиций мартовской серии, и поэтому не показательны.

Накануне экспирации мартовской серии индекса РТС по динамике открытого интереса лидировали 150000 и 160000 страйки на стороне CALL, где проходило закрытие позиций. В пятницу 15 марта расчетная цена фьючерсного контракта составила 154978 пунктов, что соответствует величине выплат около 680 млн. руб. Таким образом, экспирация состоялась вблизи минимума функции Payroll, ожидающего это событие в районе 155000 страйка. Реализации сценария минимальных выплат способствовала беспрецедентная величина опционных позиций «в деньгах» и «на деньгах», способная оказать влияние на динамику базисного актива, которая составляла около 93% от текущего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии GAZR-6.13 исполнение 12.04.2013

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.03.2013

В преддверии экспирации обороты опционных серий Газпром ощутимо возросли и без малого вдвое превысили средний уровень предыдущих недель. В структуре по объемам торгов вновь доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 40%), среди которых лидером по динамике OI в мартовской серии стал 14000 страйк, который также испытал сокращение существенной доли позиций. Динамика нетто-позиции частных трейдеров в эти дни в основном была обусловлена истечением мартовской серии, и поэтому непоказательна.

В четверг 14 марта расчетная цена фьючерсного контракта составила 14217 рублей, что соответствует скромной сумме выплат около 23 млн. руб. Экспирация деска прошла вблизи минимума функции Payroll, при поддержке совокупных опционных позиций в объеме около 30% последнего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии SBRF-6.13 исполнение 12.04.2013

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.03.2013

Торговая активность на деске Сбербанка за неделю экспирации восстановилась после продолжительного снижения, на треть превысив средний уровень предыдущих недель. В соотношении по объемам торгов здесь также доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 53%), без значимых лидеров по динамике OI в отдельных страйках мартовской серии. Изменения нетто-позиции частных трейдеров за неделю связаны с истечением позиций мартовской серии и потому не отражают реальную динамику участников торгов.

В четверг 14 марта расчетная цена фьючерсного контракта составила 10497 рублей, что соответствует ничтожной сумме выплат около 27 млн. руб. Экспирация деска прошла в зоне минимума функции Payroll, в объеме около 22% последнего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии Si-3.13 исполнение 15.03.2013

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США умеренно возросла, более чем в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц. В соотношении по объемам торгов ощутимо доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 27%), а лидерами по динамике открытого интереса в мартовской серии накануне экспирации были 31000 и 31250 страйки на стороне CALL, где вероятно проходило роллирование позиции, а также 30000 страйк на стороне PUT. Динамика нетто-позиции частных трейдеров за неделю экспирации не имеет смысла, поскольку обусловлена исключительно истечением ближней серии, которая, имея наибольший вес, просто выбывает из расчетов значений по деску в целом.

В пятницу 15 марта цена исполнения фьючерсного контракта составила 30716 рублей, что соответствует скромной величине выплат около 62 млн. руб. Экспирация прошла вблизи минимума функции Payroll, ожидающего дату истечения в районе 30500 страйка. Реализации сценария минимальных выплат способствовали нетипично крупные для этого деска позиции «в деньгах» и «на деньгах» в объеме около 45% последнего значения OI фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В первой половине марта соотношение позиций между группами участников торгов в целом сохранилось вблизи прежних значений. Традиционно наибольшая доля позиций приходится на частных трейдеров на деске фьючерса на доллар США, при том что на площадке базисного фьючерса присутствие их весьма незначительно.

Oтличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (РТС, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

18.03.2013