На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы мартовских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов мы предлагаем по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе значений базиса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

На фоне тревожных сигналов к развороту аптренда обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции продолжали нарастать, и во второй половине недели были ощутимо выше средних значений за последний квартал. Торговая активность на площадке фьючерса на доллар США и золотого контракта также зачастую поднималась выше среднего уровня.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В начале февраля доминирующая доля частных трейдеров в позициях по фьючерсу на акции Сбербанка несколько снизилась, но в то же время возросла и стала лидирующей в позициях Газпрома. По-прежнему основными фигурантами фьючерсных позиций остаются институциональные клиенты, которые доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

В то время как череда новых минимумов подавала сигнал к развороту прежнего аптренда мартовского фьючерса на индекс РТС (-2.3%), участники торгов с небывалым энтузиазмом наращивали позиции (+9.8%). Причем, судя по динамике Long / Short Ratio, частные трейдеры вновь рассматривали ситуацию последних дней как удачную возможность для покупок.

Разворотные устремления мартовского фьючерса на индекс ММВБ (-1.7%) почти не отразились на величине открытых позиций (-0.2%). Между тем изменения баланса Long / Short Ratio за эти дни вновь подтвердили переход немногочисленной публики к активным покупкам, в то время как группа институциональных клиентов по-прежнему сохраняет нейтралитет вблизи нейтральных значений.

Мартовский фьючерс на акции Газпром вслед за базисным активом последнее время использовал любую возможность для снижения, а в ходе разворота широкого рынка вниз - возглавил эту инициативу (-3.3%) при активной поддержке сторонников «медвежьего» сантимента (+18.9%), которую, судя по динамике Long / Short Ratio, обеспечили частные трейдеры, вторую неделю доминирующие в продажах при поддержке сдержанных покупок юридических лиц.

Лидер предыдущего аптренда, мартовский фьючерс на акции Сбербанка явно противостоял разворотной формации (-1.4%), хотя и утратил при этом часть открытых позиций (-8.4%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за неделю были несущественными.

Восстанавливая традиционную обратную корреляцию к динамике российского фондового рынка, доллар сдержанно укрепился относительно рубля (+0.5%), а предыдущая тенденция наращивания позиций в мартовском контракте на эту валютную пару сменилась их сокращением (-4.4%). Насколько можно судить по динамике Long / Short Ratio, немногочисленные на этой площадке частные трейдеры использовали момент для нового витка активных покупок в рамках «стратегического лонга».

Изматывающее ожидание в границах прежнего диапазона консолидации (-0.7%) на площадке мартовского контракта на золотую тройскую унцию не смутило участников, с чьей помощью величина открытых позиций восстановилась до прежних значений (+4.1%). В отсутствие новых идей баланс Long / Short Ratio сохранил прежнее соотношение позиций наблюдаемых групп.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Хотя минувшая неделя на большинстве площадок фондовой секции была ознаменована чередой новых минимумов, дневные диапазоны пока оставались сдержанными, а значения исторической волатильности (HV) даже снизились, закрыв неделю в новом диапазоне наблюдаемой группы: от 11% HV фьючерса на индекс ММВБ до 19% HV фьючерса на акции Сбербанка. Еще более значительное снижение волатильности развернулось на площадке фьючерса на доллар США, где она достигла беспрецедентно низкого уровня - ниже 3% HV в расчете для 20-дневной серии значений.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой реагировала на признаки разворота восходящего рыночного тренда настороженно, подавая первые сигналы к росту значений (серии Газпрома и Сбербанка), тогда как волатильность лидера рынка (серии РТС) оставалась вблизи прежнего уровня в растущем диапазоне наблюдаемой группы от 21% до 24% IV. В то же время на деске фьючерса на доллар США торгуемая волатильность за эти дни откликнулась на снижение исторической, впервые получив переоценку ниже 7% IV.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Динамика торговой активности ведущих опционных десков за минувшую неделю была разнонаправленной. Так обороты опционных серий индекса РТС и Сбербанка сохранились на высоком уровне предыдущей недели, а опционных серий Газпром даже продолжали нарастать, более чем вдвое превысив невзрачное среднее значение за последний месяц. В то же время объемы деска фьючерса на доллар США стремительно сократились, не дотянув и до половины средних значений предыдущих недель.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle мартовских опционных серий фондовой секции пока не выразили озабоченность разворотом аптренда, и продолжали обновлять исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных относительно предыдущих квартальных серий, тестируя новый уровень: 5% от величины ATM страйка. Обновили свои минимумы в исторической перспективе также и премии Straddle ATM на деске фьючерса на доллар США, уверенно закрепившись ниже 2% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.02.2013

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.03.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса РТС сохранились на высоком уровне предыдущей недели, что на треть выше средних значений за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 87%), среди которых вновь лидировали по динамике OI в февральской серии 160,000 и 165,000 страйки, при этом 165,000 страйк также лидировал на стороне PUT. Изменения в балансе Long / Short Ratio за минувшую неделю показали активные покупки CALL со стороны частных трейдеров при поддержке встречных продаж юридических лиц. Позиции февральской серии в центральном страйке накануне экспирации на уровне 28% величины OI базисного фьючерсного контракта составляют вполне убедительный аргумент в пользу точки минимальных выплат Payroll в районе 160,000 страйка.

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.03.2013

Обороты опционных серий Газпром продолжали нарастать, более чем вдвое превысив невзрачное среднее значение за последний месяц. В структуре по объемам торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 69%), среди которых в февральской и мартовской сериях лидировал по динамике OI 14,500страйк, а также 14,000 страйк на стороне PUT в мартовской серии. Динамика Long / Short Ratio вновь подтвердила доминирующие покупки PUT со стороны институциональных участников, которые также были активны в продажах опционов CALL при поддержке встречных покупок со стороны публики. Позиции обеих серий остаются пренебрежимо малы для того, чтобы оказать какие-либо влияние на динамику базисного актива и реализовать точку минимальных выплат в 14,500 страйке.

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.03.2013

Опционному деску Сбербанка удалось сохранить повышенные обороты, которые более чем в полтора раза превышают средний уровень предыдущих недель. Основные объемы торгов по-прежнему составляли опционы CALL (PCR by Volume за неделю 53%), среди которых в мартовской серии по динамике OI лидировал 11,250 страйк. Помимо этого была роллирована крупная позиция из 10,750 страйка, OI которого ощутимо снизился на фоне роста в соседних страйках. Основные изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за неделю связаны с доминирующими продажами частных трейдеров с обеих сторон опционного деска. Слабые позиции не способны подкрепить ожидания февральской экспирации в диапазоне 10,500 - 10,750 страйков.

Опционный деск серии Si-3.13 исполнение 15.03.2013

Обороты деска фьючерса на доллар США стремительно сократились, не дотянув и до половины средних значений за последний месяц. В соотношении по объемам торгов по-прежнему безраздельно доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 16%), среди которых лидировали по динамике OI в мартовской серии 30,500 и 30,750 страйки. Динамика Long / Short Ratio показала, что институциональные клиенты вернулись к продажам опционов CALL, сокращая свой «стратегический лонг» на этой стороне деска. Позиции CALL остаются потенциальным верхним опционным барьером в профиле открытого интереса мартовской серии, величина которого вполне способна стать ощутимой преградой на пути базисного актива. Между тем ожидания мартовской экспирации в диапазоне 30,250 – 30,500 страйков (минимум функции Payroll) по-прежнему соответствуют текущим котировкам фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В начале февраля физические лица восстановили свою долю в позициях PUT на деске Газпрома и на деске Сбербанка, но при этом на последнем заметно уступили институциональным клиентам на стороне CALL. Как и в предыдущие периоды, наиболее ощутимо частные трейдеры представлены на деске фьючерса на доллар США, при том что на площадке базисного фьючерса доля их весьма незначительна.

Отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT / CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, Газпром, Сбербанк, доллар США) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

11.02.2013