На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы мартовских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов мы предлагаем по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе значений базиса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Противоречивая динамика наиболее ликвидных контрактов фондовой секции стала своеобразной интригой недели и поддержала их обороты выше средних значений за последний квартал, а на площадке ушедшего в отрыв лидера роста – фьючерса на акции Сбербанка, объемы и вовсе обновили квартальный максимум. Торговая активность на площадке фьючерса на доллар США и золотого контракта продолжала балансировать вблизи своих средних значений.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первых числах февраля доминирующая доля частных трейдеров в позициях по фьючерсу на акции Сбербанка несколько снизилась, но в то же время возросла и захватила лидерство в позициях Газпрома. По-прежнему основными фигурантами фьючерсных позиций остаются институциональные клиенты, которые доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Обновив максимум в начале недели, локальный аптренд на площадке мартовского фьючерса на индекс РТС вновь вошел в зону консолидации (+0.5%), а прогнозы дальнейшего движения в итоге обернулись небольшим приростом OI (+2.2%). Динамика Long / Short Ratio за эти дни была весьма скромной, показав небольшое доминирование покупок со стороны частных трейдеров.

Еще более скромный прирост (+0.2%) на площадке мартовского фьючерса на индекс ММВБ был тем не менее подкреплен более уверенным и последовательным набором новых позиций (+3.5%). Изменения баланса Long / Short Ratio за эти дни показали переход немногочисленной публики от серии доминирующих продаж к активным покупкам, в то время как группа институциональных клиентов по-прежнему сохраняет нейтралитет вблизи нейтральных значений.

Для мартовского фьючерса на акции Газпром любая передышка локального аптренда остается поводом устремиться вниз (-2.9%), в чем на минувшей неделе его активно поддержали сторонники «медвежьего» сантимента (+11.7%) со стороны частных трейдеров, которые, судя по динамике Long / Short Ratio, выступили с активными продажами при поддержке сдержанных покупок юридических лиц.

Уверенно продолжая локальный аптренд с отрывом от широкого рынка (+4.2%) мартовский фьючерс на акции Сбербанка в последние дни стремительно набирал позиции (+48.9%), величина которых наконец впервые вышла на уровень средних значений OI за последний месяц декабрьского контракта. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio были обусловлены доминирующими продажами публики при поддержке встречных покупок институциональных клиентов.

Несмотря на довольно скромные темпы роста российского фондового рынка на минувшей неделе, доллар продолжал снижаться относительно рубля (-0.4%), а позиции в мартовском контракте на эту валютную пару - нарастать (+2.5%). Динамика Long / Short Ratio в эти дни вновь была различима лишь в группе немногочисленных в этом контракте частных трейдеров, которые выступили с активными покупками.

Унылое тестирование границ прежнего диапазона консолидации (+1.1%) вновь обернулось для мартовского контракта на золотую тройскую унцию закрытием части позиций (-7.7%). Баланс Long / Short Ratio на этой площадке также подтвердил, с небольшими изменениями, сохранение прежней диспозиции в группах участников торгов.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Противоречивая динамика рынка в целом и отдельных лидеров фондовой секции в итоге вылилась в небольшой прирост значений исторической волатильности (HV) наблюдаемой группы, которая к концу недели оказалась в диапазоне от 13% HV фьючерса на индекс ММВБ до 24% HV фьючерса на акции Сбербанка. В то же время волатильность фьючерса на доллар США продолжала снижаться и достигла 4.5% HV в расчете для 20-дневной серии значений.

Динамика подразумеваемой волатильности (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции также не всегда подчинялась традиционной логике (рост волатильности на снижении котировок базисного актива, и снижение на их росте), хотя в целом оставалась вблизи своих прежних значений в узком диапазоне наблюдаемой группы 21% - 22% IV. В то же время на деске фьючерса на доллар США за эти дни IV символически возросла до 8%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Ведущие опционные дески в очередной раз показали подъем торговой активности. Обороты локомотива опционного рынка - опционных серий индекса РТС вновь существенно возросли, более чем в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц. Благодаря мощному импульсу в виде первой крупной позиции в февральской серии обороты опционного деска Сбербанка более чем в 2.5 раза превысили средний уровень предыдущих недель. Даже стагнирующий опционный деск Газпрома показал в эти дни заметное оживление. И лишь обороты деска фьючерса на доллар США оставались на четверть ниже средних значений за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Противоречивая ценовая динамика базисных активов отразилась на динамике премий центральных Straddle мартовских опционных серий фондовой секции, которые тем не менее продолжают обновлять исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных относительно предыдущих квартальных серий. Премии серий индекса РТС и Сбербанка продолжили снижение и преодолели уровень 6% от величины ATM страйка, тогда как премии деска Газпрома сохранились вблизи прежних значений и не взяли этот рубеж. Стабильны и минимальны в исторической перспективе оставались в эти дни премии Straddle ATM на деске фьючерса на доллар США, составив около 2% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.02.2013

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.03.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса РТС вновь существенно возросли, более чем в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 75%), из которых в февральской серии вновь лидировали по динамике OI 155,000 и 160,000 страйки, вероятно, в связи с роллированием крупной позиции. В мартовской серии также наиболее заметную динамику OI показал 160,000 страйк, но на стороне PUT. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю были незначительными. Усиление позиций в ближайшей февральской серии до 26% величины OI базисного фьючерсного контракта ( в центральном страйке) является довольно убедительным аргументом в пользу точки минимальных выплат Payroll в районе 160,000 страйка.

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.03.2013

Обороты опционных серий Газпром несколько оживились, почти вдвое превысив невзрачное среднее значение за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в структуре по объемам торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 71%), без значимых лидеров по динамике OI в отдельных страйках. В то же время динамика Long / Short Ratio с новой силой подтвердила доминирующие покупки PUT со стороны институциональных участников, которые также были активны в продажах опционов CALL при поддержке встречных покупок со стороны публики. Позиции февральской серии по-прежнему существенно уступают мартовским, а в целом и те и другие не имеют ключевых уровней и пренебрежимо малы для того, чтобы оказать какие-либо влияние на динамику базисного актива.

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.03.2013

Благодаря мощному импульсу в виде первой крупной позиции в февральской серии обороты опционного деска Сбербанка более чем в 2.5 раза превысили средний уровень предыдущих недель. Основные объемы торгов на этот раз составляли опционы CALL (PCR by Volume за неделю 79%), среди которых в февральской серии по динамике OI лидировал 11,000 страйк. В мартовской серии крупный прирост OI показал 10,750 страйк на стороне PUT, возможно, при поддержке роллируемых позиций 9,500 страйка. Основные изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за неделю связаны с новой серией покупок частных трейдеров опционов PUT при поддержке встречных продаж юридических лиц. Позиции обеих серий по-прежнему крайне слабы, ожидание февральской экспирации остается в диапазоне 10,500 - 10,750 страйков.

Опционный деск серии Si-3.13 исполнение 15.03.2013

Обороты деска фьючерса на доллар США оставались на четверть ниже средних значений за последний месяц. В соотношении по объемам торгов по-прежнему безраздельно доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 5%), среди которых лидировал по динамике открытого интереса в мартовской серии 30,250 страйк, и на фоне укрепления рубля стали заметны первые попытки частичного роллирования ранее открытых CALL позиций. Динамика Long / Short Ratio показала, что институциональные клиенты, длинные позиции которых остаются вблизи своего исторического максимума, вновь проявили активность в покупках опционов CALL. Позиции CALL остаются потенциальным верхним опционным барьером в профиле открытого интереса мартовской серии, величина которого вполне способна составить сопротивление динамике базисного актива. Между тем ожидания мартовской экспирации в диапазоне 30,250 – 30,500 страйков (минимум функции Payroll) по-прежнему соответствуют текущим котировкам фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В начале февраля физические лица восстановили свою долю в позициях PUTна деске Газпрома, но при этом заметно уступили институциональным клиентам в опционах CALL на деске Сбербанка. По-прежнему наиболее ощутимо частные трейдеры представлены на деске фьючерса на доллар США, при том что на площадке базисного фьючерса доля их весьма незначительна.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

04.02.2013