На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы мартовских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов мы предлагаем по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swap операций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе значений базиса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Несмотря на переход восходящего тренда в фазу консолидации, обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции продолжали восстанавливаться и почти везде к концу недели превысили средние значения за последний квартал. Торговая активность на площадке фьючерса на доллар США (за исключением праздничного дня на площадках США в понедельник 21 января) и золотого контракта также балансировала вблизи средних значений.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В январе соотношение позиций двух групп участников торгов оставалось прежним. По-прежнему основными фигурантами фьючерсных позиций остаются институциональные клиенты, которые доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту. На частных трейдеров приходится львиная доля позиций фьючерса на акции Сбербанка.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Развитие локального аптренда на площадке мартовского фьючерса на индекс РТС вошло в стадию консолидации, и лишь в конце недели возник новый максимум (+0.8%), не дав повода для серьезного пересмотра позиций (-0.9%), что подтверждается также отсутствием значимой динамики Long / Short Ratio за эти дни.

Переход в зону флэта (-0.1%) на площадке мартовского фьючерса на индекс ММВБ был встречен весьма спокойно, с сохранением прежней величины открытых позиций (+0.3%). При этом изменения баланса Long / Short Ratio за эти дни развернулись в прежнем направлении, вновь подтвердив доминирующие продажи немногочисленной публики при поддержке сдержанных покупок институциональных клиентов.

Самый пессимистичный участник локального аптренда - мартовский фьючерс на акции Газпром – в то время как широкий рынок замер в консолидации, тут же настойчиво развернулся в сторону снижения (-1.5%), что показалось некоторым участникам отличной возможностью для открытия новых позиций (+11.1%). Динамика Long / Short Ratio в эти дни была незначительной, подтверждая небольшое доминирование «лонга» в группе частных трейдеров против преимущественно коротких позиций юридических лиц.

Замерев в диапазоне консолидации (+0.2%) лидер аптренда мартовский фьючерс на акции Сбербанка понес наиболее ощутимые потери открытых позиций (-2.1%). На этот раз баланс Long / Short Ratio изменили активные покупки доминирующей в этом контракте публики при поддержке встречных продаж институциональных клиентов.

Словно наверстывая упущенное в период роста российского фондового рынка, доллар наконец признал укрепление рубля (-0.9%), которое было поддержано новыми позициями в мартовском контракте на эту валютную пару (+6.7%). Динамика Long / Short Ratio за эти дни была едва уловима, сохранилась прежняя расстановка сил в наблюдаемых группах участников торгов.

Возвращение мировых цен на золотую тройскую унцию в прежний ценовой диапазон после робких попыток роста (-1.9%) не только не стало разочарованием, но и обернулось открытием новых позиций в мартовском контракте (+5.8%). Баланс позиций Long / Short Ratio на этой площадке также подтвердил, с небольшими изменениями, сохранение прежней диспозиции в группах участников торгов.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Консолидация рынка на текущем ценовом уровне сохранила прежний диапазон значений исторической волатильности (HV) наблюдаемой группы фондовой секции: от 12% HV фьючерса на индекс ММВБ до 23% HV фьючерса на акции Сбербанка. В то же время волатильность фьючерса на доллар США продолжала снижаться и преодолела уровень 6% HV в расчете для 20-дневной серии значений.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции также в целом сохранила свои прежние значения в узком диапазоне наблюдаемой группы 21% - 22% IV. На деске фьючерса на доллар США IV в эти дни держалась на уровне 7.5%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Подъем торговой активности на ведущих опционных десках в неделю экспирации январских серий сменился очередным спадом. Так обороты опционных серий индекса РТС заметно снизились и были чуть ниже среднего значения за последний месяц. Обороты опционных серий Газпром также оказались удручающе низки, причем с тенденцией к закрытию позиций. Торговая активность опционных десков Сбербанка и фьючерса на доллар США вновь оставляла желать лучшего с итогами на четверть ниже средних значений за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Стабильность текущих значений волатильности сохранила премии центральных Straddleмартовских опционных серий фондовой секции на прежнем уровне - около 6.5% от величины ATM страйка, что, тем не менее, вновь подтверждает их исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных относительно предыдущих квартальных серий. Столь же стабильны и минимальны в исторической перспективе были в эти дни премии Straddle ATM на деске фьючерса на доллар США, составив около 2.2% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.02.2013

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.03.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

После решительного подъема в неделю январской экспирации обороты опционных серий индекса РТС заметно снизились и оказались чуть ниже среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 153%), из которых в февральской серии лидировали по динамике OI 155,000 и 160,000 страйки, а также 165,000 страйк на стороне CALL. В мартовской серии также наиболее заметную динамику OI показал 155,000 страйк на стороне PUT. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю были незначительными. В ближайшей февральской серии обнаружились серьезные позиции, составляющие в центральном страйке около 22% OI базисного контракта, с точкой минимальных выплат Payroll в районе 155,000 – 160,000 страйков.

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.03.2013

Обороты опционных серий Газпром вновь были удручающе низки: на треть ниже невзрачного среднего значения за последний месяц с тенденцией к закрытию позиций. По итогам немногочисленных сделок в структуре по объемам торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 38%), среди которых лидерами по динамике OI в февральской серии стал 15,000 страйк, тогда как в мартовской серии вновь состоялось закрытие крупной позиции – на этот раз в 18,000 страйке. В динамике Long / Short Ratio за эти дни выделялись лишь доминирующие покупки PUT со стороны институциональных участников. В отличие от деска индекса РТС, здесь позиции февральской серии существенно уступают мартовским, а в целом и те и другие пренебрежимо малы для влияния на динамику базисного актива.

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.02.2013

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.03.2013

Торговая активность опционного деска Сбербанка вновь оставляла желать лучшего с итогами на четверть ниже среднего уровня предыдущих недель. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 138%), без весомых лидеров по динамике OI в отдельных страйках. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за неделю показали сдержанную активность частных трейдеров в покупках опционов PUT. Как и на деске Газпрома, позиции обеих серий также ничтожно малы, при этом февральская с большим отрывом уступает квартальной мартовской.

Опционный деск серии Si-3.13 исполнение 15.03.2013

Подъем торговой активности на деске фьючерса на доллар США сменился очередным спадом с оборотами на четверть ниже средних значений за последний месяц. При этом вновь львиную долю объемов составляли опционы CALL (PCR by Volume за неделю 4%), а лидировал по динамике открытого интереса в мартовской серии прежний диапазон 30,500 – 30,750 страйков. Динамика Long / Short Ratio свидетельствует, что институциональные клиенты после взятия исторического максимума этого показателя на уровне 1100%, за последнюю неделю были наиболее усердны в продажах опционов CALL. Стремительный рост позиций CALL сформировал потенциальный верхний опционный барьер в профиле открытого интереса мартовской серии, который имеет все шансы материализоваться в реальную преграду на пути базисного актива. Между тем ожидания мартовской экспирации в диапазоне 30,250 – 30,750 страйков (минимум функции Payroll) по-прежнему соответствуют текущим котировкам фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В течение января нашло подтверждение ощутимое изменение баланса позиций между выделяемыми категориями участников торгов на десках Газпрома и золотого контракта, где на стороне PUT публика заметно уступила свои позиции в пользу институциональных клиентов. Наиболее широко частные трейдеры представлены на деске фьючерса на доллар США, при том что на площадке базисного фьючерса доля их весьма незначительна.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, Газпром, Сбербанк, доллар США) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

28.01.2013