На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы мартовских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов мы предлагаем по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swapопераций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе значений базиса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Продолжение восходящего тренда получило сдержанную поддержку в оборотах наиболее ликвидных контрактов фондовой секции, которые восстанавливались после новогодних каникул, но лишь на площадке Сбербанка превысили средние значения за последний квартал. Между тем фьючерс на доллар США вновь был на пике торговой активности выше средних значений, возросли выше средних также и объемы золотого контракта.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первой половине января позиции двух групп участников торгов сохранились в прежних пропорциях. По-прежнему основными фигурантами фьючерсных позиций остаются институциональные клиенты, которые доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту. На частных трейдеров приходится львиная доля позиций фьючерса на акции Сбербанка.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Подтверждение локального аптренда на площадке мартовского фьючерса на индекс РТС в первый и последний день минувшей недели (+2.0%) было поддержано новыми позициями, хотя и без особого фанатизма (+5.4%). Динамика Long / Short Ratio по итогам недели обернулась продажами частных трейдеров, в очередной раз встающими против тренда, при поддержке сдержанных покупок юридических лиц.

Новый этап восходящего тренда для мартовского фьючерса на индекс ММВБ выглядел не столь убедительно (+1.8%), что обернулось для него закрытием части позиций (-2.7%). Изменение баланса Long / Short Ratio за эти дни вновь показало доминирующие продажи немногочисленной публики при поддержке едва заметных покупок институциональных клиентов.

Наиболее реактивный участник растущего рынка - мартовский фьючерс на акции Газпром - выступая в числе отстающих вновь искал повод к развороту тренда (+0.3%), теряя прежние позиции (-3.8%). Динамика Long / Short Ratio в эти дни была незначительной, подтверждая небольшое доминирование «лонга» в группе частных трейдеров против преимущественно коротких позиций юридических лиц.

Оставаясь лидером роста (+3.6%), мартовский фьючерс на акции Сбербанка стремительно набирал позиции (+42.7%), величина которых впервые с момента последней экспирации достигла 76% средних значений OI за последний месяц декабрьского фьючерса. Генератором изменений в балансе Long / Short Ratio вновь стали активные продажи доминирующей в этом контракте публики при поддержке встречных покупок институциональных клиентов.

С особым цинизмом игнорируя рост российского фондового рынка, доллар продолжал противостоять укреплению рубля, закрыв неделю символическим снижением (-0.2%) и утратой части позиций в мартовском контракте на эту валютную пару (-5.2%). Динамика Long / Short Ratio за эти дни показала, что баланс позиций выделяемых групп значимых изменений не претерпел.

Робкие попытки роста мировых цен на золотую тройскую унцию (+1.6%) воодушевили участников торгов в мартовском контракте на открытие новых позиций (+2.9%). При этом изменения в балансе позиций Long / Short Ratio свидетельствуют о развитии тенденции, направленной на сокращение традиционного «стратегического лонга» немногочисленной публики.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Дальнейшее развитие аптренда хотя и не выглядело в эти дни монотонным, тем не менее, в целом позволило поддержать прежний диапазон значений исторической волатильности (HV) наблюдаемой группы фондовой секции: от 11% HV фьючерса на индекс ММВБ до 22% HV фьючерса на акции Сбербанка. Волатильность фьючерса на доллар США за это время устойчиво снизилась до 7% HV в расчете для 20-дневной серии значений.

В то же время подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции продолжала снижаться, в результате чего наблюдаемая группа консолидировано вышла к концу недели на уровень около 21% IV. На деске фьючерса на доллар США IV в эти дни колебалась в прежнем диапазоне от 7% до 8%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Неделя экспирации январских серий положительно повлияла на активность ведущих опционных десков, объемы на которых в целом ощутимо возросли. Так обороты опционных серий индекса РТС на треть превысили средние значения за последний месяц, а торговая активность на опционных десках Сбербанка и фьючерса на доллар США возросла более чем вдвое. Слабым звеном вновь оказались опционные серии Газпрома, обороты которых лишь символически возросли, оставаясь ниже невзрачного среднего значения за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

В продолжение периода низкой волатильности премии центральных Straddle мартовских опционных серий фондовой секции продолжали обновлять свои исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных относительно предыдущих квартальных серий, преодолев за последние дни уровень 7% от величины ATM страйка. Возросшие обороты опционного деска фьючерса на доллар США продолжают удерживать премии Straddle ATM от дальнейшего снижения на прежнем уровне - около 2.5% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.01.2013

Опционный деск серии RTS-3.13 исполнение 15.03.2013

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса РТС продолжали нарастать, показав итоги недели почти на треть выше среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 91%), из которых лидировали по динамике OI 170,000 и 175,000 страйки, а также 145,000 страйк на стороне PUT. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio в неделю экспирации ближней серии не являются показательными в связи с выбытием из базы расчетов существенной доли открытых позиций. Во вторник 15 января расчетная цена фьючерсного контракта составила 157,620 пунктов, что соответствует величине выплат около 400 млн.руб. Экспирация январского деска прошла вблизи минимума функции Payroll, в объеме около 25% от текущего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.01.2013

Опционный деск серии GAZR-3.13 исполнение 14.03.2013

После длительного снижения обороты опционных серий Газпром символически возросли, оставаясь ниже невзрачного среднего значения за последний месяц. В структуре по объемам торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 81%), а лидерами по динамике OI в мартовской серии стали 14,000 страйк PUT и 16,000 страйк CALL, где в последнем случае неожиданно была закрыта крупная позиция. Динамика Long / Short Ratio в эти дни во многом была обусловлена истечением позиций январской серии, а потому непоказательна. В понедельник 14 января расчетная цена фьючерсного контракта составила 15,109 рублей, что соответствует скромной сумме выплат около 11 млн.руб. Экспирация деска прошла вблизи минимума функции Payroll, в объеме около 6% последнего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.01.2013

Опционный деск серии SBRF-3.13 исполнение 14.03.2013

Торговая активность на опционном деске Сбербанка возросла более чем вдвое относительно среднего уровня предыдущих недель. Соотношение по объемам торгов между опционами PUT и CALL балансировало в нейтральной зоне (PCR by Volume за неделю 98%), а лидерами по динамике OI в мартовской серии стали 9,500 страйк PUT и 10,000 страйк CALL. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за неделю связаны с истечением позиций январской серии и потому не отражают реальную динамику участников торгов. В понедельник 14 января расчетная цена фьючерсного контракта составила 10,194 рублей, что соответствует скромной сумме выплат около 29 млн.руб. Экспирация деска прошла вблизи минимума функции Payroll, в объеме около 7% последнего значения OI фьючерсного контракта.

Опционный деск серии Si-3.13 исполнение 15.03.2013

Деск фьючерса на доллар США переживал в эти дни очередной подъем торговой активности с оборотами почти вдвое выше средних значений за последний месяц. Львиную долю объемов при этом вновь составляли опционы CALL (PCR by Volume за неделю 6%), а лидерами по динамике открытого интереса в мартовской серии был прежний диапазон 30,500 – 31,250 страйков. Агрессивные покупки институциональных клиентов на стороне опционов CALL вывели показатель Long / Short Ratio до нового исторического максимума на уровне 1100%! Стремительный рост позиций CALL способствует тому, что потенциальный верхний опционный барьер в профиле открытого интереса мартовской серии впервые за время наблюдений имеет все шансы материализоваться в реальную преграду на пути базисного актива. Между тем ожидания мартовской экспирации в диапазоне 30,500 – 30,750 страйков (минимум функции Payroll) по-прежнему соответствуют текущим котировкам фьючерсного контракта.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В первой половине января баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов ощутимо изменился на десках Газпрома и золотого контракта, где на стороне PUT публика заметно уступила свои позиции в пользу институциональных клиентов. Наиболее широко частные трейдеры представлены на деске фьючерса на доллар США, при том что на площадке базисного фьючерсного контракта доля их незначительна.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

21.01.2013