На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы декабрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов мы предлагаем по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swapопераций, определяемых величиной текущих процентных ставок, что в итоге отражается в наименьшем разбросе значений базиса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Полная противоречий и недосказанности минувшая неделя привнесла в динамику торговой активности наиболее ликвидных контрактов фондовой секции локальные всплески оборотов на фоне общего уровня ниже средних значений. За исключением такого же локального подъема в четверг минувшей недели, обороты фьючерса на доллар США оставались ниже средних, а вот фьючерс на золото в понедельник обновил квартальный максимум по объемам торгов и вновь был на подъеме в середине недели.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В ноябре доли выделяемых групп в составе открытых позиций изменились незначительно. Основными фигурантами фьючерсных позиций остаются институциональные клиенты, которые по-прежнему доминируют в большинстве рассматриваемых контрактов, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Импульс локального аптренда на площадке декабрьского фьючерса на индекс РТС был утрачен в новой формации диапазона консолидации (+0.4%), по итогам которого величина открытых позиций символически сократилась (-1.2%). При этом, судя по динамике баланса Long / Short Ratio за эти дни, частные трейдеры были более активны в покупках, вероятно в расчете на продолжение роста в рамках декабрьского ралли, при поддержке встречных продаж юридических лиц.

Растеряв львиную долю предыдущего роста, а затем почти восстановив прежний уровень (-0.4%), декабрьский фьючерс на индекс ММВБ также был склонен к формированию флэта, что обернулось утратой части прежних позиций (-2.5%), величина которых остается вдвое ниже значений OI предыдущего сентябрьского контракта. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio вновь подтвердили доминирующие покупки в группе малочисленной публики.

В отличие от индексов широкого рынка, декабрьский фьючерс на акции Газпром ранее игнорировал попытки зарождения аптренда, а при первой же слабости рынка поспешил обновить локальный минимум (-2.1%), который с энтузиазмом был поддержан ощутимым приростом позиций (+10.0%) до нового исторического максимума OI. Баланс Long / Short Ratio за эти дни сохранился вблизи прежних значений без значимых изменений.

На протяжении недели декабрьский фьючерс на акции Сбербанка формировал диапазон консолидации по общему сценарию, когда затем ударная пятница вывела его в лидеры роста (+2.2%) при поддержке новых позиций (+6.1%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio показали, что публика вновь использовала рост недели как повод для активных продаж при поддержке встречных покупок институциональных участников.

Хотя новый этап ослабления доллара к российскому рублю (-0.7%) уже не выглядел логичным относительно динамики фондового рынка, он также был поддержан приростом новых позиций в декабрьском контракте на эту валютную пару (+5.4%), величина которых едва не обновила исторический максимум OI. Судя по динамике баланса Long / Short Ratio, частные трейдеры сохранили прежний настрой и вновь выступили с активными покупками слабеющего доллара.

Оптимизм понедельника на площадке декабрьского фьючерса на золотую тройскую унцию был поддержан мощным приростом открытых позиций (+45.3%), величина которых сохранилась и даже обновила исторический максимум OI, несмотря на последующее возвращение котировок в прежний диапазон консолидации (-0.5%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю показали серию покупок немногочисленной публики против доминирующих продаж институциональных участников, баланс позиций которых впервые за долгое время показал столь ощутимую динамику.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Хотя минувшая неделя была полна противоречий и не имела консолидированного вектора, 20-дневные серии исторической волатильности (HV) фондовой секции за исключением фьючерса на акции Газпром в целом возросли, вновь расширив диапазон значений наблюдаемой группы: от 14% HV фьючерса на индекс ММВБ до 26% HV фьючерса на акции Сбербанка. После обновления квартального минимума волатильность фьючерса на доллар США также возросла до 7% HV.

Совсем иную реакцию на события последних дней показала подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции, которая в отсутствие сигналов к продолжению даунтренда продолжила снижение в узком диапазоне наблюдаемой группы: от 20% IV серии акций Сбербанка до 22% IV серии Газпром. В то же время IV на деске фьючерса на доллар США возросла без малого до 10%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

За последние дни торговая активность на ведущих опционных десках символически возросла. Обороты опционных серий индекса RTS частично восстановились, хотя и оставались ниже среднего уровня. Символический рост оборотов опционных серий Газпром был почти в полтора раза выше невзрачных средних значений за последний месяц. Торговая активность на опционных десках Сбербанка и фьючерса на доллар США также восстановилась и даже чуть превысила средний уровень предыдущих недель.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle декабрьских серий в секторе фондовых производных последовательно снижались, обновляя свои исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных. Так премии серий индекса РТС и Газпрома за последние дни преодолели уровень 4% от величины ATM страйка, а лидирующие в этой динамике премии серии Сбербанка и вовсе подошли к 3% рубежу. Премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США осваивали уровень 1.5% от величины центрального страйка, установив новый исторический минимум относительно предыдущих квартальных серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-12.12 исполнение 17.12.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS частично восстановились, оставаясь ниже среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 77%), а лидерами по динамике открытого интереса в декабрьской серии стали 140,000 страйк на стороне PUT и 145,000 страйк на стороне CALL. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю были незначительными. С ростом открытого интереса в профиле декабрьской серии диапазон потенциальных движений базисного актива все более сужается, поскольку внушительный индекс силы ближайших опционных позиций создает ощутимое сопротивление любому отклонению от центрального страйка. Текущие котировки фьючерсного контракта зажаты в узком коридоре минимальных выплат функции Payroll, ожидающей декабрьскую экспирацию в диапазоне 140,000 - 145,000 страйков.

Опционный деск серии GAZR-12.12 исполнение 14.12.2012

Обороты опционных серий Газпром символически возросли, показав результат почти в полтора раза выше невзрачного среднего значения за последний месяц. В структуре по объемам торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 33%), среди которых наиболее значимую динамику открытых позиций показал центральный 14,000 страйк на стороне CALL. Динамика баланса позиций Long / Short Ratio на этот раз была сдержанной, показав лишь разворот тренда активных покупок опционов PUT со стороны институциональных клиентов. По итогам последних недель с приростом новых позиций профиль открытого интереса декабрьской серии пережил трансформацию в аморфную горизонтальную структуру без претензий на какие-либо значимые сопротивления. Единственным ориентиром для прогноза динамики базисного актива остается точка минимальных выплат Payroll, которая ожидает экспирацию декабрьской серии в диапазоне 14,500 - 15,000 страйков.

Опционный деск серии SBRF-12.12 исполнение 14.12.2012

Торговая активность на опционном деске Сбербанка восстановилась и даже чуть превысила средний уровень предыдущих недель. В соотношении по объемам торгов вновь доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 135%), хотя лидером по динамике открытого интереса в декабрьской серии стал 9,000 страйк на стороне CALL. В динамике баланса позиций Long / Short Ratio произошла смена сантимента: публика перешла от активных продаж опционов CALL к их покупке при поддержке встречных продаж юридических лиц. Мощные позиции PUT в диапазоне с 8,500 по 9,250 страйк по-прежнему остаются основой профиля открытого интереса декабрьской серии, устояв под натиском котировок базисного актива. Центральный страйк декабрьской серии вернулся к точке минимальных выплат функции Payroll, ожидающей экспирацию декабрьской серии в районе 9,250 страйка.

Опционный деск серии Si-12.12 исполнение 17.12.2012

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США была чуть выше уровня предыдущей недели и среднего значения за последний месяц. Соотношение по объемам торгов между опционами PUT и CALL сохранилось вблизи нейтральных значений (PCR by Volume за неделю 102%), а лидером по динамике открытого интереса стал 31,250 страйк на стороне CALL. Небольшие изменения в балансе позиций Long / Short Ratio вновь показали синхронные продажи частных трейдеров с обеих сторон опционного деска. Профиль открытого интереса декабрьской серии в эту неделю укрепил нарастающее сопротивление со стороны верхних страйков, хотя величина открытых позиций даже на краях деска не превышает 7% от величины OI базисного актива, и по-прежнему имеет мало шансов оказать влияние на его динамику. Центральный страйк остается вблизи минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию декабрьской серии в диапазоне 31,250 - 31,500 страйков.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В ноябре баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов не претерпел значимых изменений: лишь ощутимо возросли позиции частных трейдеров с обеих сторон опционного деска Газпрома. В остальном баланс позиций близок к значениям предыдущего месяца.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

03.12.2012