На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы декабрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов можно по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swapопераций, определяемых величиной текущих процентных ставок.

Очередная корректировка базисов фьючерсов на индексы в начале минувшей недели была связана с прохождением даты закрытия реестра (дивидендной отсечки) по акциям Лукойла, имеющим немалый вес в составе обоих индексов.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Новый минимум, взятый на пути даунтренда, в очередной раз был поддержан ростом торговой активности по большинству наиболее ликвидных контрактов фондовой секции, обороты которых оказались в эти дни выше своих средних значений за последний квартал. В то же время фьючерсы на доллар США и золотую тройскую унцию в отсутствие значимых поводов показали торговую активность ниже среднего.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первой половине ноября доли выделяемых групп в составе открытых позиций изменились незначительно. Основными участниками остаются институциональные клиенты, которые по-прежнему доминируют во всех рассматриваемых контрактах, с наиболее ощутимым перевесом в позициях по фьючерсам на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Хотя динамика рынка остается крайне сдержанной, новый локальный минимум (-1.3%) подтвердил развитие даунтренда и получил подкрепление на площадке декабрьского фьючерса на индекс РТС в виде прироста открытых позиций (+4.1%). Пока остается открытым вопрос: обернется ли эта поддержка благом для развития даунтренда, если судя по динамике баланса Long / Short Ratio частные трейдеры уже на протяжении месяца выступают с доминирующими продажами при поддержке сдержанных покупок юридических лиц.

В то же время для декабрьского фьючерса на индекс ММВБ каждый новый минимум этого даунтренда (-1.0%) пока оборачивается лишь потерей позиций (-14.0%), величина которых спустя два месяца после экспирации сентябрьского контракта не смогла достичь и половины его значений OI. При этом изменения в балансе позиций Long / Short Ratio вновь ускорились в прежнем направлении: малочисленная публика выступила с активными распродажами.

Продолжив развитие даунтренда (-3.7%), декабрьский фьючерс на акции Газпром в эти дни вновь получил мощный приток капитала (+11.7%), благодаря которому величина открытых позиций в очередной раз обновила свой исторический максимум. В динамике Long / Short Ratio вновь нашли подтверждение доминирующие покупки частных трейдеров при поддержке скромных продаж юридических лиц.

Прежний стремительный импульс вниз на площадке декабрьского фьючерса на акции Сбербанка похоже вновь увяз в границах нового флэта (+0.2%), обернувшись разочарованием и закрытием части позиций (-1.5%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за эти дни показали, что публика продолжала настаивать на своих покупках при поддержке доминирующих продаж институциональных участников.

И вновь мы видим, как даже небольшое укрепление валютного курса доллара к рублю (+0.2%) с энтузиазмом подхвачено открытием новых позиций в декабрьском контракте на эту валютную пару (+2.3%). Между тем динамика баланса Long / Short Ratio за эти дни не показала значимых изменений вектора позиций участников торгов.

Будучи зажат в новом диапазоне консолидации (-1.4%) декабрьский фьючерс на золотую тройскую унцию продолжал сдавать позиции (-2.3%). Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю были незначительными, хотя и подтвердили прежний тренд к сокращению «стратегического лонга» немногочисленной публики.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Новый минимум рынка в подтверждение даунтренда с последующей стабилизацией в точности отразились на динамике 20-дневных серий исторической волатильности (HV) фондовой секции, значения которых возросли и затем стабилизировались в новом диапазоне: от 14% HV фьючерса на индекс ММВБ до 21% HV фьючерса на акции Газпром. HV фьючерса на доллар США устояла в эти дни на прежнем уровне около 7%.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции продолжала опасно игнорировать перспективы развития даунтренда, и даже находить возможности для снижения в границах нового диапазона: от 22% IV серии Сбербанка до 25% IV серии Газпром и индекса РТС. Между тем IV на деске фьючерса на доллар США в последний день возросла до 11%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

За редким исключением торговая активность на ведущих опционных десках на минувшей неделе показала сдержанное оживление. Так обороты опционных серий индекса RTS продолжали нарастать, на треть превысив средние значения за последний месяц. Преодолев очередной спад, обороты опционных серий Газпром восстановились и даже чуть превысили свой средний уровень, а деск фьючерса на доллар США показал обороты более чем в полтора раза выше среднего значения за последний месяц. И лишь обороты опционного деска Сбербанка сохранились на среднем уровне предыдущих недель.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle декабрьских серий в секторе фондовых производных последовательно снижались, обновляя свои исторические минимумы на рассматриваемой глубине данных. На минувшей неделе премии с переменным успехом штурмовали уровень 6% от величины ATM страйка. В результате проведенной операции премиям серии индекса РТС не удалось закрепиться на новых рубежах, тогда как премии серии Сбербанка успели добраться до 5% отметки. Премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США после попытки взять уровень 2% от величины центрального страйка отскочили к прежним значениям, оставаясь вблизи нижней границы диапазона премий предыдущих квартальных серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-12.12 исполнение 17.12.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO - специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS продолжали нарастать, на треть превысив средние значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов с небольшим перевесом доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 110%), где лидерами по динамике открытого интереса в декабрьской серии стали 125,000 и 130,000 страйки на стороне PUT, а также 140,000 и 150,000 страйки на стороне CALL. В профиле открытого интереса декабрьской серии мощные опционные барьеры 135,000 и 160,000 страйков остаются серьезной преградой на пути потенциальных движений базисного актива. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю показали сдержанные продажи публики с обеих сторон опционного деска при поддержке встречных покупок юридических лиц. Котировки фьючерсного контракта в эти дни осаждали нижний опционный барьер, оставаясь вблизи области минимальных выплат функции Payroll, ожидающей декабрьскую экспирацию в диапазоне 140,000 - 145,000 страйков.

Опционный деск серии GAZR-12.12 исполнение 14.12.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Преодолев очередной спад, обороты опционных серий Газпром восстановились и даже чуть превысили невзрачный средние значения за последний месяц. В структуре по объемам торгов сохранили лидерство опционы CALL (PCR by Volume за неделю 25%), среди которых наиболее значимую динамику открытых позиций показал 15,000 страйк. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за эти дни были обусловлены доминирующими покупками опционов CALL со стороны частных трейдеров при поддержке встречных продаж институциональных клиентов, «медвежий» сантимент которых подтвердился также активными покупками опционов PUT. Продолжая наращивать CALL позиции, профиль открытого интереса декабрьской серии окончательно утратил значимость прежних сопротивлений и приобрел тяготеющую к линии горизонта безыдейную конфигурацию. Тем временем текущие котировки базисного актива в рамках даунтренда увеличили разрыв с новой точкой минимальных выплат Payroll в 15,000 страйке.

Опционный деск серии SBRF-12.12 исполнение 14.12.2012

Обороты опционного деска Сбербанка сохранились на среднем уровне предыдущих недель. В соотношении по объемам торгов ощутимо доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 144%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельныхстрайках. Между тем основная динамика баланса позиций Long / Short Ratio за эти дни развернулась на стороне опционов CALL, где публика показала впечатляющую активность в продажах при поддержке встречных покупок юридических лиц. Нижние опционные барьеры PUT в диапазоне с 8,500 по 9,250 страйк по-прежнему определяют конфигурацию профиля открытого интереса декабрьской серии, которая мало изменилась за последний месяц. Текущие котировки базисного актива не оставляют попыток сломить это мощное сопротивление, оставив позади область минимальных выплат функции Payroll, которая ожидает экспирацию декабрьской серии в районе 9,250 страйка.

Опционный деск серии Si-12.12 исполнение 17.12.2012

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США оживилась, показав обороты более чем в полтора раза выше среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 24%), среди которых лидером по динамике открытого интереса стал 32,500 страйк. Небольшие изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за эти дни показали доминирующие покупки частных трейдеров при поддержке встречных продаж институциональных участников – причем с обеих сторон опционного деска. Нарастающее сопротивление со стороны верхних страйков в профиле открытого интереса декабрьской серии хотя и получило подкрепление на минувшей неделе, по-прежнему имеет мало шансов оказать влияние на динамику базисного актива. Текущие котировки фьючерсного контракта колеблются около минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию декабрьской серии в диапазоне 31,250 – 31,750 страйков.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В первой половине ноября баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов не претерпел значимых изменений: лишь ощутимо возросли позиции частных трейдеров на деске Газпрома. В остальном баланс позиций близок к своим предыдущим значениям.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

19.11.2012