На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Оценить базисы новых декабрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов можно по базису фьючерса на доллар США (Si), который в наблюдаемой группе наиболее точно воспроизводит уровень «справедливых» цен, поскольку является высоко ликвидным контрактом валютного рынка и имеет в своей основе лишь стоимость swapопераций, определяемых величиной процентных ставок.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Пока прежняя эйфория на рынке последовательно шла на спад, обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции оставались выше своих средних значений, хотя и имели тенденцию к снижению. Лишь объемы фьючерса на индекс ММВБ в понедельник обновили свой квартальный максимум. Торговая активность на площадках фьючерсов на доллар США и золотую тройскую унцию также держалась преимущественно выше средних значений.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В сентябре фьючерс на акции Сбербанка, оставаясь лидером симпатий частных трейдеров, заметно утратил долю позиций этой группы, тогда как в составе позиций фьючерса на акции Газпром она возросла. Институциональные клиенты по-прежнему доминируют во всех иных рассматриваемых контрактах, с наибольшим весом в позициях фьючерсов на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Отыграв существенную коррекцию к предыдущему росту котировок (-4.6%), новый декабрьский фьючерс на индекс RTS растерял львиную долю позиций, набранных в начале недели, но тем не менее нарастил их величину (+16.6%), которая составляет уже 85% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского контракта. Баланс Long / Short Ratio в новом декабрьском контракте вновь фиксирует агрессивные длинные позиции частных трейдеров против доминирующих коротких позиций юридических лиц.

Коррекция на площадке контракта на индекс ММВБ, как и предыдущий рост, выглядит весьма сдержанной (-2.8%). В то же время новый декабрьский фьючерс хотя и показывает хорошие темпы OI (+50,2%), но из-за позднего начала перекладки по-прежнему не может набрать позиции, величина которых к концу минувшей недели с трудом возросла до 22% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского контракта. Но и эта малая доля согласно показаниям Long / Short Ratio воспроизводит прежний баланс, в котором запредельные длинные позиции малочисленной публики уравновешивают нейтральные или сдержанно короткие позиции институциональных клиентов.

В то время как импульс роста обернулся мощной коррекцией (-3.6%) на площадке декабрьского фьючерса на акции Газпром основная часть новых позиций была разумно открыта лишь на возврате к прежним ценовым рубежам (+23.1%), подняв величину OI до 92% от среднего значения за последний месяц сентябрьского фьючерса. Баланс новых декабрьских позиций Long / Short Ratio вновь подтверждает доминирование умеренного «лонга» в группе частных трейдеров против преимущественно коротких позиций юридических лиц.

Ценовые флуктуации минувшей недели (-2.8%) лишь в понедельник охладили энтузиазм участников по наращиванию позиций в декабрьском фьючерсе на акции Сбербанка, который затем быстро восстановился и вновь показал уверенный рост (+35.4%), обеспечив 114% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского контракта. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за эти дни говорят об активных продажах публики против доминирующих покупок институциональных клиентов.

Восстановление курса доллара к рублю после длительного снижения (+1.5%) позволило заметно укрепить позиции нового декабрьского контракта на эту валютную пару (+23.9%), величина которых достигла уже 88% от среднего значения OI за последний месяц сентябрьского фьючерса. Баланс позиций Long / Short Ratio в новых контрактах воспроизводит прежнюю расстановку сил: преимущественно длинные позиции малочисленной группы частных трейдеров и едва смещенные в сторону Short позиции юридических лиц.

Сохранив новые ценовые рубежи без признаков коррекции (+0.8%), декабрьский фьючерс на золотую тройскую унцию получил мощную поддержку капитала с приростом новых позиций (+43.5%), величина которых составила 126% от среднего значения OI за последний месяц предыдущего контракта и существенно обновила свой исторический максимум! Баланс новых позиций Long / Short Ratio вновь показал запредельный уровень «стратегического лонга» малочисленной публики против сдержанно коротких позиций институциональных клиентов.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Пока прежняя эйфория на рынке последовательно шла на спад, 20-дневные серии исторической волатильности (HV) сохраняли уровни предыдущей недели, за исключением фьючерса на индекс РТС, волатильность которого продолжала возрастать в диапазоне фондовой секции: от 20% HV фьючерса на акции Сбербанка до 32% HV фьючерса на индекс РТС. Уверенно возрастала в эти дни также и HV фьючерса на доллар США, достигнув 15%.

Реакция подразумеваемой волатильности (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции на коррекцию к предыдущему росту рынка была более непосредственной и выражалась в росте значений диапазона наблюдаемой группы: от 26% IV серии Газпром до 31% IV серии индекса РТС. Диапазон колебаний IV деска фьючерса на доллар США остался прежним: от 11% до 13%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Обороты опционных серий индекса РТС после экспирации снизились до своих обычных значений, а на деске фьючерса на доллар США и вовсе оказались более чем на треть ниже среднего значения за последний месяц. В то же время обороты ранее стагнирующих опционных серий Газпрома после экспирации стремительно возросли, почти в девять раз превысив средний уровень за последний месяц! Продолжали нарастать также и объемы торгов на опционном деске Сбербанка. Столь небывалый подъем торговой активности объясняется проведением публичного отбора маркет-мейкеров на опционные контракты, который проходил в эти дни на десках Газпрома, Лукойла и Сбербанка и вдохнул в них новую жизнь.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle декабрьских серий хотя и продолжали обновлять исторические минимумы, но особого прогресса относительно уровней предыдущей недели не достигли. В частности, премии серии индекса РТС сохранили уровень 12%, Сбербанка - 11%, а премии серии Газпром - 10% от величины центрального страйка. Неустойчивое равновесие премий Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США в эти дни также оставалось в прежнем диапазоне 4% - 5% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-12.12 исполнение 17.12.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса РТС после экспирации снизились до своих обычных значений. В соотношении по объемам торгов с небольшим перевесом доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 78%). А вот динамика баланса Long / Short Ratio в неделю экспирации квартальной серии не имеет смысла, поскольку изменения в балансе в эти дни обусловлены исключительно истечением позиций ближней серии, которые, имея наибольший вес, просто выбывают из расчетов совокупных значений. Профиль открытого интереса новой декабрьской серии в начальной стадии формирования демонстрирует нарастающее сопротивление со стороны нижних страйков (в позициях PUT), где открыты наиболее крупные позиции. Текущие котировки базисного актива тяготеют к зоне минимальных выплат Payroll, которая ожидает экспирацию в границах 145,000 – 150,000 страйков.

Опционный деск серии GAZR-12.12 исполнение 14.12.2012

Обороты стагнирующих опционных серий Газпром после экспирации стремительно возросли, почти в девять раз превысив средний уровень за последний месяц! Соотношение по объемам торгов при этом сложилось в пользу опционов CALL (PCR by Volume за неделю 71%). Небывалый подъем торговой активности объясняется проведением публичного отбора маркет-мейкеров на опционные контракты, который проходил в эти дни на десках Газпрома, Лукойла и Сбербанка. Новые позиции в профиле открытого интереса декабрьской серии образуют нарастающее сопротивление со стороны верхних страйков, тогда как снизу потенциальное движение базисного актива ограничивает опционный барьер в 14,000 страйке, сформированный более месяца назад. Текущий центральный страйк соответствует минимуму функции Payroll, ожидающему экспирацию декабрьской серии в диапазоне 16,500 – 17,000 страйков.

Опционный деск серии SBRF-12.12 исполнение 14.12.2012

При поддержке кандидатов в маркет-мейкеры деска, участвующих в публичном отборе, объемы торгов на опционном деске Сбербанка продолжали нарастать, в 2.5 раза превысив невзрачное среднее за последний месяц. В соотношении по объемам торгов все также доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 114%), среди которых лидером по динамике открытого интереса стал 8,750 страйк. С первых недель активной торговли профиль декабрьской серии вновь представлен доминирующими позициями PUT- в 9,250 и 8,750 страйке, на фоне которых все прочие позиции образуют лишь протяженный минимум. Текущие котировки базисного актива находятся в области минимальных выплат функции Payroll, которая соответствует ожиданиям экспирации декабрьской серии в диапазоне 9,250 – 9,500 страйков.

Опционный деск серии Si-12.12 исполнение 17.12.2012

Сразу же после экспирации сентябрьской серии торговая активность на деске фьючерса на доллар США снизилась и оказалась более чем на треть ниже среднего значения за последний месяц. Судя по соотношению объемов торгов, основной интерес участники по-прежнему проявляли к опционам CALL (PCR by Volume за неделю 65%). Профиль открытого интереса декабрьской серии в первые недели активной торговли пока выглядит однонаправленным, с выраженным нарастающим сопротивлением со стороны верхних страйков. Текущие котировки базисного актива свободно дрейфуют в зоне протяженного минимума профиля и функции Payroll, ожидающей экспирацию серии в широком диапазоне от 31,250 до 32,250 страйка.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В сентябре баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов изменился, затронув позиции деска Газпром, где после экспирации сентябрьской серии подтвердилось снижение доли частных трейдеров в опционах CALL и PUT. В остальном баланс позиций близок к значениям предыдущих периодов.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

24.09.2012