На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Базисы сентябрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов показали за предпоследнюю до экспирации неделю ожидаемую, хотя и нестабильную динамику продвижения к нулевой отметке вдоль линии «справедливых» цен. Уверенный рост рынка в последние дни создал предпосылки для столь редкого феномена как контанго в базисе фьючерса на индекс RTS.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции встретили рост рынка в конце минувшей недели ощутимым подъемом, но, за исключением фьючерса на акции Газпром (обновившего квартальный максимум), не достигли выдающихся значений. Заметное оживление торговой активности ощущалось в эти дни также на площадках фьючерса на доллар США и золотую тройскую унцию.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В первую неделю сентября в целом сохранилось прежнее соотношение позиций в наиболее ликвидных фьючерсных контрактах между группами участников торгов, лишь только фьючерс на акции Сбербанка, оставаясь лидером симпатий частных трейдеров, заметно утратил долю позиций этой группы. Тем временем институциональные клиенты установили доминирование во всех иных рассматриваемых контрактах, которое наиболее ощутимо проявилось в позициях фьючерсов на индексы и валюту.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Мощный прорыв затянувшегося диапазона консолидации в конце минувшей недели (+6.4%) получил широкую поддержку в динамике открытых позиций как в сентябрьском (+16.8%) так и в декабрьском (+150.6%) фьючерсе на индекс RTS, величина которых в последнем составляет уже 12% от среднего значения OI за последний месяц текущего контракта. Судя по динамике Long / Short Ratio, в эти дни частные трейдеры выступили с более решительными продажами, находя контрагентов покупателей из числа юридических лиц.

Хотя рост котировок на площадке сентябрьского контракта на индекс ММВБ выглядел не столь внушительно (+3.8%), это не помешало ему продолжить неудержимый прирост новых позиций (+7.9%), величина которых вновь обновила исторический максимум. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio показали, что и здесь малочисленная публика была решительно настроена на продажи, атакуя непоколебимые нейтральные позиции институциональных клиентов. Как мы уже отмечали, новый декабрьский контракт на этой площадке традиционно не пользуется спросом вплоть до последних торговых дней предыдущего.

Подъем котировок за последнюю неделю (+3.7%) на площадке фьючерса на акции Газпром был поддержан новыми позициями уже в новом декабрьском контракте (+102.5%), величина которых возросла до 10% от среднего значения за последний месяц истекающего фьючерса. Судя по динамике баланса Long / Short Ratio, группа частных трейдеров продолжала сокращать свой «стратегический лонг» новой серией распродаж, тогда как баланс позиций юридических лиц уже второй месяц подряд остается неизменным.

На фоне вдохновленного прорыва вверх ценовая динамика сентябрьского фьючерса на акции Сбербанка вновь обернулась разочарованием (+0.7%), что вероятно было воспринято как потенциал «запоздалого роста» и повод для наращивания позиций: как в сентябрьском (+2.6%), так и в новом декабрьском контрактах (+188.1%), величина которых в последнем составила 15% от среднего значения за последний месяц «старшего» фьючерса. Баланс позиций Long / Short Ratio, утративший былую стабильность на предыдущей неделе, продолжил свое движение, в котором обе группы участников торгов показали доминирующие покупки.

Динамика курса доллара США к российскому рублю традиционно демонстрирует обратную зависимость от отечественного фондового рынка. На этот раз ослабление курса доллара (-2.2%) спровоцировало широкое закрытие позиций в сентябрьском контракте на эту валютную пару (-14.9%), которое лишь частично было компенсировано приростом позиций в новом декабрьском фьючерсе (+35.2%), где величина OI составляет уже 34% среднего значения за последний месяц текущего контракта. Динамика Long / Short Ratio в эти дни показала, что малочисленная группа частных трейдеров, продолжая серию активных покупок, вновь обновила исторический максимум своей «длинной» позиции.

Устремление котировок к новым вершинам на площадке сентябрьского контракта на золотую тройскую унцию (+4.0%), по-прежнему встречает весьма сдержанную поддержку в динамике открытых позиций (+1.7%), которая была чуть более выражена в новом декабрьском контракте (+38.9%), набравшем к концу минувшей недели уже 22% от среднего значения OI за последний месяц истекающего фьючерса. Изменения в балансе Long / Short Ratio показали небольшое сокращение «стратегического лонга» малочисленной публики на фоне традиционно стабильного баланса позиций институциональных клиентов.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Первоначальное снижение 20-дневных серий исторической волатильности наиболее ликвидных фьючерсных контрактов обернулось затем мощным подъемом на фоне стремительного роста рынка в конце недели (кроме инертного в эти дни фьючерса на акции Сбербанка), сформировав новый диапазон фондовой секции: от 14% HV фьючерса на акции Сбербанка до 22% HV фьючерса на индекс RTS. HV фьючерса на доллар США в эти дни тестировала уровень 7.5%, но затем вернулась к прежним значениям около 9%.

Между тем подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) истекающих серий наиболее ликвидных десков фондовой секции откликнулась на быстрый рост рынка ощутимым снижением, лидером которого стала наиболее ликвидная серия индекса RTSв диапазоне от 23% IVдо 30% IVсерии Сбербанка. Резкое снижение курса доллара в эти дни вызвало колебания IV деска фьючерса на доллар США в широком диапазоне от 9% до 13%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Объемы ведущих опционных десков реагировали на внезапный рост рынка с приближением даты экспирации сентябрьских серий различным уровнем торговой активности. Так обороты опционных серий индекса RTS ощутимо возросли, но при этом лишь немного превысили среднее значение за последний месяц. Объемы стагнирующих опционных серий Газпром оказались почти в полтора раза выше среднего за последний месяц (благодаря открытию лишь одной крупной позиции в опционах CALL), а на опционном деске Сбербанка они едва превысили невзрачный средний уровень. В то же время на деске фьючерса на доллар США обороты относительно предыдущей недели сократились более чем вдвое и были заметно ниже средних значений.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

С приближением экспирации утрата временной стоимости премий центральных Straddle сентябрьских серий происходила по нарастающей, при этом все рассматриваемые серии обновили свои исторические минимумы. Премии фондовой секции консолидировано достигли значений чуть выше 3%, а премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США к концу минувшей недели составляли уже 1.2% от величины центрального страйка.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-9.12 исполнение 17.09.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS ощутимо возросли, но при этом лишь немного превысили среднее значение за последний месяц. Соотношение по объемам торгов между опционами PUT и CALL было идеально сбалансировано (PCR by Volume за неделю 100%), в то время как лидерами по динамике открытого интереса в сентябрьской серии стали 145,000 страйк на стороне PUTи 150,000 страйк на стороне CALL. В динамике баланса Long / Short Ratio обнаружились активные покупки публикой опционов CALL против доминирующих продаж юридических лиц. В профиле открытого интереса сентябрьской серии заметно расширилась зона минимальных значений, которая включает в себя точку минимальных выплат Payroll (140,000 страйк), с величиной открытых опционных позиций на уровне 32% от OI базисного актива. Такая расстановка сил составляет серьезное сопротивление динамике фьючерсного контракта и вероятность экспирации по сценарию опционного деска весьма велика.

Опционный деск серии GAZR-9.12 исполнение 14.09.2012

Обороты стагнирующих опционных серий Газпром неожиданно возросли, почти в полтора раза превысив среднее значение за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок на деске возобладали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 27%), что объясняется единственной крупной сделкой в 17,000 страйке, благодаря которой и состоялось это локальное оживление. Судя по изменениям в балансе позиций Long / Short Ratio, в главной сделке недели частные трейдеры выступили в качестве продавцов опционов CALL против покупателя из числа институциональных клиентов. Новые позиции создают впечатление мощного барьера в профиле открытого интереса сентябрьской серии, однако индекс силы опционных позиций на уровне 14% от величины OI базисного актива вряд ли способен оказать значимое сопротивление на его пути. Центральный страйк серии по итогам недели остается чуть выше минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию серии в диапазоне 15,500 – 16,000 страйков, хотя, как мы видим, этому деску нечего противопоставить любому неблагоприятному сценарию в динамике фьючерса.

Опционный деск серии SBRF-9.12 исполнение 14.09.2012

Объемы торгов на опционном деске Сбербанка символически возросли, едва превысив невзрачное среднее за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов все также доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 146%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. В динамике открытых позиций Long / Short Ratio в эти дни единственным значимым событием стали активные продажи опционов PUT группой юридических лиц. Профиль открытого интереса сентябрьской серии по-прежнему представлен доминирующими позициями PUT в 8,000 страйке, в то время как зона минимальных выплат функции Payroll приходится на диапазон 9,000 – 9,500 страйков, в границах которого остается текущий центральный страйк этой серии.

Опционный деск серии Si-9.12 исполнение 17.09.2012

На деске фьючерса на доллар США обороты относительно предыдущей недели сократились более чем вдвое и были заметно ниже среднего значения за последний месяц. Несмотря на спад торговой активности, в соотношении объемов торгов по-прежнему доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 38%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. Баланс позиций Long / Short Ratio сохранился на уровне предыдущей недели без значимых изменений. За неделю до экспирации профиль открытого интереса сентябрьской серии по-прежнему демонстрирует крайне слабые позиции, которые не превышают 5% OI фьючерсного контракта, и не способны оказать существенного влияния на его динамику. Слабость опционных позиций также ставит под сомнение значимость традиционного индикатора - минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию в диапазоне 32,250 – 32,500 страйков.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В начале сентября баланс позиций между выделяемыми категориями участников торгов вновь изменился. И вновь основные перемены развернулись на деске Газпрома, где продолжала снижаться доля частных трейдеров – на это раз в опционах CALL. В остальном баланс позиций остается на уровне предыдущих периодов.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

10.09.2012