На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Разгон рыночной динамики всколыхнул базисы сентябрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов, которые зачастую показали резкое снижение в новом диапазоне от 0.6% (фьючерс на индекс ММВБ) до 0.9% (фьючерсы на акции Газпром и доллар США) в зоне контанго. Базис фьючерса на индекс RTS тем временем немного сократил разрыв в зоне бэквордации: до уровня на 0,4% ниже текущих значений индекса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции активно отозвались на ложный выход рынка вниз из прежнего диапазона консолидации и его последующее восстановление, выступив ощутимо выше своих средних значений. Торговая активность контракта на золотую тройскую унцию и фьючерса на доллар США также за последние дни также держалась выше среднего уровня за последний квартал.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

На протяжении июля подтвердился лишь один факт перераспределения позиций в наиболее ликвидных фьючерсных контрактах между группами участников торгов: ощутимо возросли позиции частных трейдеров в контрактах на акции Сбербанка. Между тем институциональные клиенты продолжают доминировать в контрактах на индексы, валюту и золото.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Ложный выход вниз из протяженного диапазона консолидации (-0.5%) тем не менее стал удачным поводом для открытия новых позиций в сентябрьском контракте на индекс RTS (+7.4%). Судя по динамике баланса позиций участников торгов Long / Short Ratio, за последние дни частные трейдеры снизили свою прежнюю активность на стороне продаж.

Сентябрьский контракт на индекс ММВБ не смог компенсировать первоначальный импульс снижения (-2.1%), но и в этих условиях продолжал наращивать позиции (+2.6%), обновляя исторический максимум OI. Изменения в балансе позиций Long / Short Ratio за минувшую неделю показали, что малочисленная публика вернулась к активным покупкам, в то время как группа институциональных клиентов сохраняет прежнюю невозмутимость вблизи нейтральных значений баланса позиций.

Восстановление сентябрьского фьючерса на акции Газпром проходило почти столь же стремительно, как и предыдущее снижение его котировок (-0.7%), показав в разворотные дни набор новых позиций (+1.3%), величина которых все еще заметно ниже среднего значения OI за последний месяц июньского контракта. Вторую неделю подряд отсутствие значимой динамики в балансе Long / Short Ratio лишь подтверждает, что участники торгов на этой площадке заняли выжидательную позицию.

Уверенное восстановление котировок сентябрьского фьючерса на акции Сбербанка (-0.0%) все же обернулось утратой открытых позиций (-2.4%), что не помешало сохранить баланс Long / Short Ratio в группах участников торгов вторую неделю подряд вблизи прежних значений.

Новый скачок курса российского рубля к доллару США в начале минувшей недели на фоне стремительного снижения отечественного фондового рынка хотя и был впоследствии отыгран (-0.0%), но успел стать поводом для взрывного роста открытых позиций (+21.8%). При этом в динамике баланса позиций Long / Short Ratio мы вновь увидели агрессивные покупки частных трейдеров против доминирующих продаж юридических лиц.

Мировые цены на золото вновь приблизились к верхней границе затянувшегося диапазона консолидации (+2.5%), что стало поводом для дальнейшего роста позиций по сентябрьскому контракту на тройскую унцию (+7.0%), величина которых уже более чем в полтора раза превышает средний уровень OI за последний месяц июньского фьючерса. Изменения в балансе Long / Short Ratio показали новый этап сокращения «стратегического лонга» малочисленной публики, вторую неделю подряд выступающей с доминирующими продажами.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

Ложный выход вниз из прежнего диапазона консолидации всколыхнул 20-дневные серии исторической волатильности наиболее ликвидных фьючерсных контрактов, хотя закрытие недели у половины из них в итоге состоялось даже ниже предыдущих значений в диапазоне фондовой секции от 20% HV фьючерса на индекс ММВБ до 30% HV фьючерсов на индекс RTS и акции Сбербанка. HV фьючерса на доллар США в эти дни также возрастала, но затем вернулась на прежний уровень около 13%.

Всплеск подразумеваемой волатильности (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции в эти дни также обернулся противоречивыми итогами недели. В то время как наиболее ликвидный деск фьючерса на индекс RTS зафиксировал рост волатильности, все прочие показали ее снижение в диапазоне от 28% IV серии Газпром до 32% IV серии Сбербанка. Всплеск IV деска фьючерса на доллар США также в итоге обернулся возвратом на прежний уровень 11%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

За минувшую неделю ощутимо возросли обороты опционных серий фьючерса на индекс RTS (на треть выше среднего значения) и фьючерса на доллар США (более чем вдвое выше средних значений). В отличие от лидеров, стагнирующие опционные дески Газпрома и Сбербанка в лучшем случае смогли лишь поддержать объемы на невзрачном среднем уровне за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Пережив всплеск волатильности, премии центральных Straddle сентябрьских серий продолжили снижение и вышли на новые рубежи. Премии серии Сбербанка за последние дни едва подступили к 9%, премии серии индекса RTS преодолели этот уровень, а в серии Газпром уже достигли 8% от величины центрального страйка. При этом премии серий Газпрома и Сбербанка продвигаются вдоль нижней границы диапазона предыдущих квартальных серий, в отличие от серии индекса RTS, премии которой остаются заметно выше своих исторических минимумов. Премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США тем временем достигли 3% от величины центрального страйка, стремительно приближаясь к нижней границе диапазона премий предыдущих серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-9.12 исполнение 17.09.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS ощутимо возросли и были на треть выше среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 126%), среди которых лидировал по динамике открытого интереса 100,000 страйк. Изменения в балансе Long / Short Ratio за неделю отразили перемену настроений: публика перешла к активным продажам опционов CALL при поддержке доминирующих покупок юридических лиц. За последнюю неделю профиль открытого интереса сентябрьской серии наращивал позиции, в целом сохранив свою прежнюю конфигурацию. Котировки фьючерсного контракта остались на прежних рубежах - чуть выше минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию серии на границах ближайшего опционного барьера в 135,000 страйке.

Опционный деск серии GAZR-9.12 исполнение 14.09.2012

Обороты стагнирующих опционных серий Газпром символически возросли, оставаясь на уровне невзрачной средней величины за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 127%), где лидером по динамике открытого интереса стал 11,000 страйк. Судя по динамике баланса позиций Long / Short Ratio, частные трейдеры вновь выступили с продажами с обеих сторон опционного деска, а вот встречная поддержка институциональных клиентов на этот раз была ощутима только на стороне CALL, в то время как на стороне PUT эта группа также показала доминирующие продажи. Профиль открытого интереса сентябрьской серии тем временем сохранил прежнюю конфигурацию, в которой потенциальные барьеры на стороне CALL в 16,000 и 20,000 страйках получили удаленный противовес на стороне PUT в 11,000 страйке. Текущие котировки базисного актива при этом остались в зоне минимума функции Payroll, который ожидает экспирацию серии в диапазоне 15,500 - 16,000 страйков.

Опционный деск серии SBRF-9.12 исполнение 14.09.2012

Опционный деск Сбербанка продолжает влачить жалкое существование с оборотами более чем вдвое ниже среднего значения за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок соотношение по объемам торгов между опционами PUT и CALL было близко к состоянию равновесия (PCR by Volume за неделю 102%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. Изменения в балансе открытых позиций Long / Short Ratio показали, что на стороне CALL публика вновь выступила со сдержанными покупками против встречной активности юридических лиц. Профиль открытого интереса сентябрьской серии, целиком определяемый последней крупной сделкой, сохранился в прежней конфигурации, где доминируют позиции PUT в 8,000 страйке. На просторах протяженного минимума профиля в диапазоне прочих страйков серии ориентиром для текущих котировок базисного актива остается минимум функции Payroll, ожидающий экспирацию серии в границах 8,750 – 9,000 страйков.

Опционный деск серии Si-9.12 исполнение 17.09.2012

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США продолжала нарастать, показав обороты более чем вдвое выше средней величины за последний месяц. В соотношении по объемам торгов на этот раз безраздельно доминировали опционы CALL (PCR by Volume за неделю 27%), среди которых лидировал по динамике открытых позиций 34,000 страйк. В динамике Long / Short Ratio активность малочисленной на этом деске группы институциональных клиентов развивалась в прежнем тренде доминирующих продаж опционов CALL, против встречной активности частных трейдеров. В профиле открытого интереса сентябрьской серии относительно крупные позиции CALL в 34,000 страйке получили свое развитие, но и новый их уровень в объеме около 3% OI фьючерсного контракта по-прежнему является лишь символическим барьером на его пути. Слабость опционных позиций ставит также под сомнение и традиционный индикатор: минимум функции Payroll, расположенный в диапазоне 32,500 – 32,750 страйков.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В июле соотношение позиций между выделяемыми категориями участников торгов существенно изменилось, чему в частности способствовали крайне низкие объемы торгов и скромная величина открытых позиций в сентябрьских сериях. В частности заметно возросла доля частных трейдеров на стороне опционов PUT на деске золотого контракта, а в сериях доллара США доля публики стала доминирующей с обеих сторон деска.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

30.07.2012