На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Динамика базисов сентябрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов в эти дни выглядела вполне сбалансировано, сформировав к концу недели диапазон от 0.9% до 1.1% в зоне контанго. Базис фьючерса на индекс RTS относительно стабилен в зоне бэквордации, на 0,6% ниже текущих значений индекса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции в целом оставались вблизи или чуть ниже своих средних значений, с тенденцией к дальнейшему снижению на фоне летнего спада деловой активности. Даже прежний фаворит срочного рынка - фьючерс на доллар США – показал убывающие обороты, и лишь активность контракта на золотую тройскую унцию во второй половине недели оказалась выше средних значений.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В начале июля мы наблюдаем перераспределение позиций в наиболее ликвидных контрактах между группами участников торгов. В частности ощутимо возросли позиции частных трейдеров в контрактах на акции Сбербанка и доллар США. Между тем институциональные клиенты продолжают доминировать в контрактах на индексы, валюту и золото.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

В то время как рынок взял паузу в новом диапазоне консолидации (+0.8%), сентябрьский контракт на индекс RTS сохранил прежние темпы прироста позиций (+9.0%), величина которых наконец достигла уровня средних значений OI за последний месяц июньского фьючерса. Изменения в балансе позиций участников торгов Long / Short Ratio на этот раз показали резкую перемену настроений участников торгов: частных трейдеры перешли к активным покупкам, которые были поддержаны доминирующими продажами юридических лиц.

Сентябрьский контракт на индекс ММВБ позднее других отыграл коррекцию к предыдущему росту (-1.0%), продолжая при этом наращивать открытые позиции (+11.4%), величина которых вновь обновила свой исторический максимум, уже более чем вдвое превысив среднее значение OI за последний месяц июньского фьючерса. В динамике баланса позиций Long / Short Ratio вновь лидировала малочисленная публика, которая усилила свою активность в качестве покупателей.

В отличие от широкого рынка, динамика сентябрьского фьючерса на акции Газпром более походила на развитие даунтренда (-1.5%), что тем не менее благоприятно отразилось на приросте открытых позиций (+7.7%), величина которых составила по итогам недели 78% от среднего значения OI за последний месяц июньского контракта. Судя по изменениям в балансе Long / Short Ratio, наиболее остро на такое развитие событий вновь реагировали частные трейдеры, которые вышли на рынок с активными продажами при весьма сдержанной реакции юридических лиц.

Уверенное закрытие недели сентябрьского фьючерса на акции Сбербанка на верхней границе диапазона консолидации (+1.9%) отозвалось решительным приростом позиций (+20.0%), с лихвой компенсирующим предыдущие потери. Изменения в балансе Long / Short Ratio за эти дни показали очередную смену парадигмы: доминирующие покупки публики на этот раз развивались против активных продаж институциональных клиентов.

Ранее мы предположили, что участники торгов уже начали привыкать к более волатильному курсу российского рубля к доллару США, но в последние дни динамика котировок этого фьючерсного контракта и его открытых позиций показали тесную взаимосвязь, которая, впрочем, не проявилась на итогах недели в целом. Баланс позиций Long / Short Ratio за это время значимых изменений не претерпел.

Мировые цены на золото колебались на прежнем уровне (+0.1%), что не помешало сентябрьскому контракту на тройскую унцию частично восстановить свои позиции (+5.4%), величина которых остается существенно выше среднего значения OI за последний месяц июньского фьючерса. Изменения в балансе Long / Short Ratio по итогам недели показали, что малочисленная в этом контракте публика продолжала наращивать свой «стратегический лонг» против доминирующих коротких позиций институциональных участников.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

За неделю, которую рынок провел в новом диапазоне консолидации, 20-дневные серии исторической волатильности наиболее ликвидных фьючерсных контрактов, за исключением HV фьючерса на индекс ММВБ, снизились или же сохранились на прежнем уровне в диапазоне фондовой секции от 20% HV фьючерса на акции Газпром до 32% HV фьючерса на индекс RTS. HV фьючерса на доллар США продолжала снижаться и достигла 13%.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции в целом снизилась, а диапазон наблюдаемой группы консолидировался на едином для всех наблюдаемых серий уровне 31% IV. IV деска фьючерса на доллар США также проявила готовность к дальнейшему снижению, преодолев уровень 13%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Торговая активность опционных десков Газпрома и фьючерса на доллар США продолжала снижаться, приближаясь к уровню годовых минимумов, в то время как обороты опционных серий индекса RTS оставались на треть выше среднего значения за последний месяц. Исключением на общем фоне стал ранее невзрачный опционный деск Сбербанка, который в четверг 12 июля был взорван всего одной сделкой, с объемом более чем в шесть раз превышающим средний недельный оборот деска за последний месяц!

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle сентябрьских серий к концу минувшей недели показали различные темпы снижения, но в итоге их значения оказались весьма близки: около 10% от величины центрального страйка. При этом премии серий Газпрома и Сбербанка остаются на нижней границе диапазона значений предыдущих квартальных серий, а для премий сентябрьской серии индекса RTS этот уровень расположен ощутимо выше исторических минимумов. Премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США достигли 4% от величины центрального страйка, что соответствует средней части диапазона премий предыдущих серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-9.12 исполнение 17.09.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS оставались на треть выше среднего значения за последний месяц. Соотношение по объемам торгов между опционами PUT и CALL было близко к состоянию паритета (PCR by Volume за неделю 97%), а 130,000 страйк по-прежнему лидировал по динамике открытого интереса с обеих сторон сентябрьского деска. Изменения в балансе Long / Short Ratio за неделю показали, что публика вновь перешла к активным покупкам опционов CALL, которые были поддержаны встречными продажами юридических лиц. Профиль открытого интереса сентябрьской серии сдержанно прирастал в своей прежней конфигурации, в которой доминирует потенциальный опционный барьер в 130,000 страйке. Фьючерсный контракт в конце минувшей недели торговался вблизи минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию серии в районе 135,000 страйка.

Опционный деск серии GAZR-9.12 исполнение 14.09.2012

Невзрачные обороты опционных серий Газпром продолжали снижаться, вновь составив менее половины критически малой средней величины за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов абсолютное лидерство сохранили за собой опционы CALL (PCR by Volume за неделю 48%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. Судя по динамике баланса позиций Long / Short Ratio в эти дни, частные трейдеры проявили активность в покупках опционов PUT, которой противостояли сдержанные продажи институциональных клиентов, в то время как на стороне CALL изменения в балансе позиций были не столь заметны. Профиль открытого интереса сентябрьской серии показал символическую прибавку позиций в своей прежней конфигурации, в которой выделяются потенциальные барьеры на стороне CALL в 16,000 и 20,000 страйках. Текущие котировки базисного актива оставались в зоне минимума функции Payroll, который ожидает экспирацию серии в диапазоне 15,500 - 16,000 страйков.

Опционный деск серии SBRF-9.12 исполнение 14.09.2012

Скучающий опционный деск Сбербанка в четверг 12 июля был взорван всего одной сделкой, с объемом более чем в шесть раз превышающим среднее значение деска за последний месяц! В соотношении по объемам торгов в результате этого события сложился аномальный дисбаланс в пользу опционов PUT (PCR by Volume за неделю 1040%), среди которых лидером по динамике открытого интереса выступил 8,000 страйк. По изменениям в балансе открытых позиций Long / Short Ratio можно сделать вывод, что в ключевой сделке представитель публики выступил продавцом опционов PUT против юридического лица - покупателя. Стоит ли говорить, что профиль открытого интереса сентябрьской серии в результате проведенной операции основательно изменился: новые доминирующие позиции PUT в 8,000 страйке теперь полностью определяют его конфигурацию на фоне протяженного минимума, сформированного диапазоном прочих страйков серии. В столь широких границах ориентиром для текущих котировок базисного актива остается минимум функции Payroll, ожидающий экспирацию серии в диапазоне 8,750 – 9,000 страйков.

Опционный деск серии Si-9.12 исполнение 17.09.2012

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США продолжала стремительно сокращаться, показав обороты в шесть раз ниже средней величины за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок приоритеты участников торгов вновь сохранились на стороне опционов CALL (PCR by Volume за неделю 61%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. В динамике Long / Short Ratio выделялись лишь доминирующие продажи опционов CALL со стороны институциональных клиентов. В профиле открытого интереса сентябрьской серии по-прежнему доминируют крупные позиции CALL в 34,000 страйке, величина которых составляет при этом менее 1% OI фьючерсного контракта и не способна оказать воздействие на его динамику. Слабость опционных позиций этой серии лишает прогностической ценности традиционный индикатор: минимум функции Payroll, расположенный в районе 33,000 страйка.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В начале июля соотношение позиций между выделяемыми категориями участников торгов существенно изменилось, чему в частности способствовали крайне низкие объемы торгов и скромная величина открытых позиций в сентябрьских сериях. В частности заметно возросла доля частных трейдеров на стороне опционов PUT на десках фьючерса на акции Газпром и золотого контракта, а на деске доллара США доля публики стала доминирующей с обеих сторон.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, доллар США, Газпром, Сбербанк) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

16.07.2012