На диаграмме представлена динамика базиса пяти наиболее ликвидных фьючерсных контрактов. Положительные значения соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Динамика базисов сентябрьских наиболее ликвидных фьючерсных контрактов в эти дни выглядела вполне сбалансировано, сформировав к концу недели диапазон от 0.7% до 1.3% в зоне контанго. Базис фьючерса на индекс RTS тем временем нашел точку равновесия в зоне бэквордации, на 0,7% ниже текущих значений индекса.

Фьючерсы: динамика объемов торгов, цен закрытия и открытого интереса

Обороты наиболее ликвидных контрактов фондовой секции в целом оставались вблизи своих средних значений, на фоне которых выделяется лишь спад 4 июля (выходной на площадках США) и всплеск биржевой активности в четверг 5 июля. Фьючерс на доллар США по-прежнему остается фаворитом срочного рынка, также поднялись в конце недели выше средних значений обороты контракта на золотую тройскую унцию.

С 1 июля 2011 года по распоряжению ФСФР стала доступна информация об открытых позициях по производным финансовым инструментам с разбивкой данных по физическим и юридическим лицам.

В начале июля мы наблюдаем перераспределение позиций в наиболее ликвидных контрактах между группами участников торгов. В частности ощутимо возросли позиции частных трейдеров в контрактах на акции Сбербанка и доллар США, тогда как фьючерс на акции Газпром показал отток этой группы участников. Между тем институциональные клиенты продолжают доминировать в контрактах на индексы, валюту и золото.

Ниже на диаграммах представлена динамика фьючерсных контрактов: цены закрытия CLOSE, открытого интереса OI и соотношения открытых позиций Long / Short Ratio (LSR) по группам участников торгов, где WEEKLY – итоги последней недели, OI (код фьючерса) AVG – среднее значение OI за последний месяц до истечения предыдущего контракта, а OI HIST HIGH – исторический максимум OI по контрактам рассматриваемого базисного актива.

Хотя продолжение роста рынка на минувшей неделе в итоге обернулось ощутимой коррекцией (+0.5%), прирост позиций сентябрьского контракта на индекс RTS при этом шел своим чередом (+7.2%), подняв OI до 90% от среднего значения за последний месяц июньского фьючерса. Изменения в балансе позиций участников торгов Long / Short Ratio проходили в рамках прежнего тренда, хотя и более скромными темпами: продажи частных трейдеров вновь были встречены активными покупками юридических лиц.

Несмотря на коррекцию последних дней, сентябрьский контракт на индекс ММВБ показал весьма оптимистичный итог недели (+5.1%), продолжая наращивать открытые позиции (+6.3%), величина которых вновь обновила свой исторический максимум, без малого вдвое превысив среднее значение OI за последний месяц июньского фьючерса. В динамике баланса позиций Long / Short Ratio вновь лидировала малочисленная публика, которая выступила с активными покупками.

Более ощутимо коррекция нивелировала рост котировок сентябрьского фьючерса на акции Газпром (+1.1%), но и он продолжал набирать позиции (+4.7%), дотянув до уровня 73% от среднего значения OI за последний месяц июньского контракта. Судя по изменениям в балансе Long / Short Ratio, частные трейдеры вновь выступили с активными покупками, наращивая «стратегический лонг» этой группы до новых рекордных значений за всю историю измерений. Причем судя по снижению доли частных трейдеров в этом контракте, которое мы отмечали выше, речь скорее идет о закрытии и выходе с рынка коротких позиций, что и повлияло на динамику совокупного баланса.

Котировки сентябрьского фьючерса на акции Сбербанка вновь выглядели весьма уверенно (+3.2%), но сам контракт неожиданно утратил часть прежних позиций (-9.8%). Изменения в балансе Long / Short Ratio за эти дни показали смену настроений участников торгов: доминирующие продажи публики на этот раз развивались против сдержанных покупок институциональных клиентов.

Судя по всему, участники торгов уже начали привыкать к более волатильному курсу российского рубля к доллару США (+1.2%), продолжая в этих условиях последовательно наращивать позиции в сентябрьском контракте (+8.5%). В динамике позиций Long / Short Ratio остается в силе тренд предыдущих недель, в котором группа юридических лиц сохраняет свои решительные покупки, а частные трейдеры - доминирующие продажи.

Мировые цены на золото колебались на прежнем уровне (-0.4%), что по-видимому обернулось разочарованием для краткосрочных спекулянтов, поспешивших закрыть часть позиций в сентябрьском контракте на тройскую унцию (-7.4%), величина которых несмотря на первое сокращение остается существенно выше среднего значения OI за последний месяц июньского фьючерса. Изменения в балансе Long / Short Ratio по итогам недели были едва различимы: как и неделей ранее, малочисленная в этом контракте публика поддерживает на запредельном уровне свой «стратегический лонг» против доминирующих коротких позиций институциональных участников.

Фьючерсы: историческая и подразумеваемая волатильность

Ниже на рисунках можно сопоставить динамику исторической (HV) и подразумеваемой (IV) волатильности по четырем наиболее ликвидным фьючерсным контрактам FORTS.

В то время как новая попытка роста была серьезно скорректирована, 20-дневные серии исторической волатильности наиболее ликвидных фьючерсных контрактов символически возросли, за исключением HV фьючерса на акции Сбербанка, которая продолжила снижение и даже вышла из лидеров диапазона фондовой группы, который простирается теперь от 21% HV фьючерса на индекс ММВБ до 33% HV фьючерса на индекс RTS. HV фьючерса на доллар США продолжала снижаться и достигла 14%.

Подразумеваемая волатильность (IV) центральных страйков (ATM) наиболее ликвидных десков фондовой секции на этот раз показала разнонаправленную динамику, а диапазон наблюдаемой группы в целом сузился, выступив в конце недели в границах от 30% IV серии Газпром до 33% IV серии Сбербанка и индекса RTS. IV деска фьючерса на доллар США тем временем возросла и вновь вернулась в диапазон 14% - 15%.

Опционы: объем торгов по сериям

Объемы торгов и объемы опционных премий рассчитаны по всем котируемым сериям опционов (включая месячные и квартальные серии) наиболее ликвидных фьючерсов в виде 20-дневной скользящей средней. Объем опционных премий представляет собой произведение объема торгов (контрактов) на величину средневзвешенной цены в рублевом выражении, что является альтернативным показателям объема торгов в рублях, рассчитываемого биржей как произведение физического объема торгов опционных десков и величины страйков в рублевом выражении.

Торговая активность ведущих опционных десков продолжала снижаться или же колебалась на уровне годовых минимумов, лишь обороты опционных серий индекса RTS ощутимо возросли и оказались на треть выше среднего значения за последний месяц.

Опционы: динамика премий

Ниже мы предлагаем оценить динамику опционных премий, поскольку динамика подразумеваемой волатильности (IV) не всегда наглядно отражает эту величину. Для этого мы использовали цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логично использовать сумму премий опционов PUT и CALL (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности. Премия опциона CALL, например, может резко измениться только за счет смены точки отсчета - центрального страйка - по мере движения базисного актива, в то время как сумма премий PUT и CALL не подвержена таким искажениям.

Чтобы корректно сравнить величины опционных премий, в том числе между разными сериями, мы нормировали их на величину текущего (на каждый день) страйка ATM. Вот почему сумма премий Straddle ATM обозначена на наших графиках в виде % от страйка ATM. По оси времени отложено число торговых дней, оставшихся до экспирации опционов. Давайте посмотрим, что из этого получилось.

Премии центральных Straddle сентябрьских серий на малоликвидных десках Газпрома и Сбербанка остаются вблизи нижней границы диапазона значений предыдущих квартальных серий, преодолев уровень 11% от величины центрального страйка. Премии сентябрьской серии индекса RTS продвигаются в средней части диапазона и отстают по динамике снижения, едва закрепившись ниже 12%. Премии Straddle ATM опционного деска фьючерса на доллар США сохранились на уровне предыдущей недели, который составляет 5% от величины центрального страйка, что ближе к верхней границе диапазона предыдущих серий этого деска.

Опционы: профиль открытого интереса по страйкам

Оценить и наглядно представить динамику открытого интереса по страйкам в течение жизни серии опционов – непростая задача. Протестировав различные варианты, мы предлагаем использовать профиль открытого интереса. Для каждого страйка опционной серии профиль представляет собой сумму всех позиций (OI) опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM. Другими словами это сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке сегодня. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена функция Payroll - величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Дополнительный профиль открытого интереса опционных серий (горизонтальные гистограммы) выполняет свою задачу: более наглядно представить динамику последней недели торгов. Трактуются его значения очень просто: открытый интерес каждого страйка по опционам CALL откладывается влево, по опционам PUT - вправо от вертикальной оси. При этом синий бар плюс зеленый соответствуют текущим значениям в случае роста открытого интереса (зеленый отражает величину приращения), и синий бар в случае снижения OI (красный бар отражает величину снижения) или при отсутствии динамики относительно закрытия предыдущей недели.

Помимо этого, представляя профиль открытого интереса, мы решили отказаться от простой суммы позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM на каждом страйке (левая шкала первой диаграммы), которая сама по себе малоинформативна, в пользу ее отношения к величине открытых позиций базисного актива. Например, индекс силы опционных позиций 40% означает, что в этом страйке на динамику базисного актива будут оказывать влияние опционные позиции «в деньгах» и «на деньгах» совокупной величиной 40% от текущего значения OI фьючерсного контракта. Традиционная конфигурация профиля от этого не изменилась, а его значения стали более информативными.

Опционный деск серии RTS-9.12 исполнение 17.09.2012

Источник: данные РТС, терминал SmartDeskPRO- специализированный торговый терминал прямого доступа, предназначенный для активной работы трейдера на опционном рынке.

Обороты опционных серий индекса RTS ощутимо возросли и оказались на треть выше среднего значения за последний месяц. В соотношении по объемам торгов вновь доминировали опционы PUT (PCR by Volume за неделю 132%), среди которых лидером по динамике открытого интереса оставался 130,000 страйк. Изменения в балансе Long / Short Ratio за неделю показали, что публика на этот раз обратилась к активным продажам опционов CALL при поддержке встречных покупок юридических лиц, тогда как на стороне PUT изменения в балансе позиций были едва уловимы. Профиль открытого интереса сентябрьской серии активно набирает индекс силы опционных позиций, а потенциальный опционный барьер в 130,000 страйке обрел вполне реальные очертания. Текущие котировки фьючерсного контракта остаются вблизи минимума функции Payroll, ожидающего экспирацию серии в диапазоне 130,000 – 135,000 страйков.

Опционный деск серии GAZR-9.12 исполнение 14.09.2012

Обороты опционных серий Газпром вновь были едва различимы, составив менее половины невзрачного среднего значения за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок в соотношении по объемам торгов абсолютное лидерство сохранилось на стороне опционов CALL (PCR by Volume за неделю 15%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. Судя по динамике баланса позиций Long / Short Ratio в эти дни, частные трейдеры выступили с массированной распродажей опционов CALL, которой противостояли сдержанные покупки институциональных клиентов. В профиле открытого интереса сентябрьской серии по-прежнему выделяются потенциальные барьеры на стороне CALL в 16,000 и 20,000 страйках, хотя относительная величина этих позиций остается крайней низкой, чтобы составить сопротивление динамике фьючерсного контракта. Текущие котировки базисного актива расположились в зоне минимума функции Payroll, который ожидает экспирацию серии в диапазоне 15,500 - 16,000 страйков.

Опционный деск серии SBRF-9.12 исполнение 14.09.2012

Символические обороты опционного деска Сбербанка восстановились до среднего уровня за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок соотношение по объемам торгов переместилось на сторону опционов PUT (PCR by Volume за неделю 162%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. По изменениям в балансе открытых позиций Long / Short Ratio можно судить о том, что публика вновь выступила с «медвежьих» позиций, активно продавая опционы CALL и покупая опционы PUT, против встречной «бычьей» активности юридических лиц. В профиле открытого интереса сентябрьской серии прирастали доминирующие крупные позиции PUT в 7,750 страйке, которые мы рассматриваем как потенциальное сопротивление на фоне протяженного минимума, сформированного диапазоном остальных страйков этой серии. В столь широких границах ориентиром для текущих котировок базисного актива остается минимум функции Payroll, ожидающий экспирацию серии в диапазоне 8,250 – 9,000 страйков.

Опционный деск серии Si-9.12 исполнение 17.09.2012

Торговая активность на деске фьючерса на доллар США стремительно снизилась и составила менее четверти средних недельных объемов за последний месяц. По итогам немногочисленных сделок приоритеты участников торгов вновь сохранились на стороне опционов CALL (PCR by Volume за неделю 82%), без значимых лидеров по динамике открытого интереса в отдельных страйках. Динамика Long / Short Ratio в эти дни зафиксировала активность институциональных клиентов в покупках опционов CALL. В профиле открытого интереса сентябрьской серии по-прежнему доминируют крупные позиции CALL в 34,000 страйке, величина которых составляет менее 1% OI фьючерсного контракта, что не оставляет никаких шансов оказать воздействие на его динамику. Слабость опционных позиций этой серии лишает прогностической ценности традиционный индикатор: минимум функции Payroll, расположенный в диапазоне 32,750 – 33,000 страйков.

Опционы: соотношение опционов PUT и CALL

В первые дни июля соотношение позиций между выделяемыми категориями участников торгов существенно изменилось, чему в частности способствовали крайне низкие объемы торгов и скромная величина открытых позиций в сентябрьских сериях. В частности заметно возросла доля частных трейдеров на стороне опционов PUT на десках фьючерса на акции Газпром и золотого контракта, а на деске доллара США доля публики стала доминирующей с обеих сторон.

По-прежнему отличительной чертой в сегменте опционов FORTS остается существенная доля физических лиц, которая на отдельных сегментах рынка составляет более половины открытых позиций. Удивительно, но именно публика зачастую доминирует на стороне коротких опционных позиций (Long / Short Ratio ниже нуля), показывая готовность принимать на себя высокие риски, связанные с продажей опционов. Динамика показателя Long / Short Ratio представлена далее вместе с обновленными прежними коэффициентами PUT / CALL Ratio, которые включают теперь в себя как квартальные, так и месячные серии опционов соответствующих десков.

В нашем обзоре мы представляем соотношения опционов PUT и CALL (PUT CALL Ratio, PCR) по сериям четырех наиболее ликвидных фьючерсных контрактов (RTS, Газпром, Сбербанк, доллар США) в двух традиционных форматах: PCR by Volume (база для расчета – дневной объем торгов) и PCR by OI (база для расчета – текущее значения открытого интереса). Мы приводим их в обзоре, поскольку они широко востребованы благодаря их популяризации в литературе по торговле опционами.

По нашему мнению на текущий момент эти индикаторы не выполняют своей прогностической задачи на рынке FORTS по двум причинам. Первая – это весьма низкий объем торгов в опционных сериях, о чем мы писали выше. Вторая причина – инфраструктурная: основные обороты в сегментах опционов, фьючерсов и наличного актива на российских биржах приходятся на разные группы участников торгов, когда срочный рынок скорее играет роль площадки для агрессивных спекуляций, чем для хеджирования инвестиционных портфелей. Вот почему индикаторы опционных серий не могут служить надежным инструментом для оценки динамики наличных активов.

Термины и методика расчетов

Базис (Basis) - разница между фьючерсной и наличной ценами актива. Положительные значения (фьючерсная цена выше наличной цены) соответствуют ситуации контанго, отрицательные – бэквордации.

Цена закрытия (Close Price) – если не указано иное: цена последней сделки на закрытие дневной торговой сессии FORTS в 18:45 МСК.

Открытый интерес (Open Interest, OI) - общая сумма текущих открытых длинных и коротких позиций по срочным контрактам.

Историческая волатильность (Historical Volatility, HV) – фактическая волатильность базисного актива, рассчитанная по его историческим ценам. Здесь HV = СТАНДОТКЛОНП ( ДИАПАЗОН 20 ДНЕЙ ) * КОРЕНЬ ( 250 / 1 ), где каждое значение в диапазоне = LN ( CLOSE⁰ / CLOSE^-1 ) - натуральный логарифм цен закрытия фьючерсных контрактов.

Подразумеваемая волатильность (Implied Volatility, IV) – ожидаемая волатильность базисного актива, рассчитанная по ценам опционов на этот актив. Здесь IV рассчитана по ценам закрытия опционов центрального (ATM) страйка и базисного актива.

Straddle (Стрэддл) - комбинация двух длинных или двух коротких позиций: опциона PUT и опциона CALL с одинаковой ценой исполнения и датой истечения контрактов. Здесь: использованы цены закрытия опционов центрального (ATM) страйка. Поскольку страйк ATM при движении базисного актива изменяется дискретно, для расчета и анализа величины опционных премий логичнее использовать сумму премий опционов PUT и CALL центрального страйка (Straddle ATM), а не премии каждого типа опционов в отдельности.

ATM, ITM, OTM – статус страйка (цены исполнения) опциона, относительно текущей цены базисного актива. ATM (At The Money или «на деньгах»)– наиболее близкий к текущей цене базового актива. ITM (In The Money или «в деньгах»)– страйк ниже (выше) цены базисного актива для опционов CALL (PUT). OTM (Out The Money или «без денег») – страйк выше (ниже) цены базисного актива для опционов CALL (PUT).

PUT CALL Ratio (PCR) – отношение общего числа опционов PUT к общему числу опционов CALL в конкретной серии. Рассчитывается в двух форматах: на основе объема торгов (PCR by Volume) и на основе открытых позиций (PCR by OI). В общем случае отражает мнение опционного рынка относительно перспектив движения базисного актива.

Профиль открытого интереса – сумма всех длинных и коротких позиций опционов PUT и CALL со статусом ATM и ITM для каждого страйка данной опционной серии. Иначе сумма опционных позиций к исполнению в случае экспирации на данном страйке. Принято считать, что базисный актив склонен «убегать» от высоких к низким значениям профиля, или, по крайней мере, с трудом преодолевает препятствия в виде высоких значений профиля («опционные барьеры»), поскольку при экспирации доля опционов к исполнению стремится к минимальным значениям. Внизу на шкале страйков черной меткой отмечен страйк ATM на закрытие основной сессии последнего торгового дня. На заднем фоне по правой шкале отображена величина выплат при экспирации на каждом страйке в млн. рублей.

Синтетическая позиция (Synthetic) – комбинация из контрактов, имеющая примерно те же свойства, что и другой контракт. Например, синтетическая базисная позиция (Synthetic Underlying) – длинный (короткий) CALL и короткий (длинный) PUT, при этом у обоих опционов один и тот же базисный контракт, цена исполнения и дата экспирации.

Отдел аналитики

09.07.2012